Ákvörðunin kemur ekki á óvart

Ákvörðun Seðlabankans um að breyta ekki stýrivöxtum kemur ekki á óvart.  Ég spáði þessu í færslu minni í sumar (sjá Hvað þurfa raunstýrivextir að vera háir?) og fyrir hálfum mánuði (sjá Glitnir breytir stýrivaxtaspá).  Í síðari færslunni færði ég rök fyrir því að raunstýrivextir væru í raun hálfu prósentu hærri en mismunurinn á verðbólgu og stýrivöxtum gæfi til kynna, þar sem 12 mánaða verðbólgutölur næðu í raun og veru yfir 54 vikur en ekki 52 eins og þær ættu að mæla.  Ársverðbólgan væri því í raun og veru 14%, ekki 14,5% eins og Hagstofan segir.

En aftur að ákvörðun Seðlabanka.  Miðað við upplýsingar sem ég hef safnað um stýrivexti og verðbólgu frá 1994 til dagsins í dag, þá hafa raunstýrivextir (þ.e. munurinn á stýrivöxtum og verðbólgu) aðeins á einu tímabili farið niður fyrir 2%.  Þetta gerðist frá nóvember 2001 fram að vaxtaákvörðun í apríl 2002.  Ýmislegt er líkt með þessu tímabili og núverandi aðstæðum, þ.e. þá eins og nú varð veruleg, skyndileg lækkun krónunnar.  Í báðum tilfellum hækkaði gengisvísitalan snöggt um 30 punkta og sveig síðan um 10-15 í viðbót.  Í báðum tilfellum hefur gengisvísitalan náð tímabundnu jafnvægi langt fyrir ofan gamla jafnvægið.  Í báðum tilfellum hefur fylgt mikil verðbólga. Og í báðum tilfellum hafði Seðlabankinn lækkað stýrivexti talsvert nokkrum mánuðum áður en krónan féll.  Lýkur þar samanburðinum.  En ef við getum notað fortíðina til að spá fyrir um framtíðina, þá gæti þrennt gerst á næstu mánuðum:

  1. Verðbólgan lækkar hratt frá janúar 2009 fram í júlí
  2. Stýrivextir lækka hratt allt næsta ár
  3. Krónan styrkist verulega frá nóvember 2008 fram í apríl/maí 2009

Greinendur eru nokkuð sammála um að atriði 1 og 2 eiga eftir að ganga eftir, en þetta með styrkingu krónunnar er í meiri óvissu.  Ekki það, að krónan mun örugglega styrkjast.  Spurningin er bara hvenær það styrkingarferli hefst og hve mikið hún muni styrkjast.  Ef aftur er leitað til sögunnar, þá tók það krónuna síðast sjö mánuði að ná lægstu stöðu.  Það tók krónuna síðan 6 mánuði að vinna til baka helminginn af veikingunni.  Gerist þetta líka núna, þá þurfum við í fyrsta lagi að bíða fram í október eftir að sjá toppinn á gengisvísitölunni, sem gæti þá verið í 175 eða svo, og styrkingin verður varla meiri en svo að gengisvísitalan í apríl/maí 2009 verður eitthvað á bilinu 145 til 150.  Hafi toppinum aftur verið náð í gær, þegar gengisvísitalan skreið tímabundið upp fyrir 170, þá gætum við verið að horfa á gengisvísitölu upp á 140 - 145 í apríl/maí á næsta ári.  En eins og sagt er um ávöxtun:  Ávöxtun í fortíð tryggir ekki sambærilega ávöxtun í framtíð.  Hún getur bara gefið vísbendingar um þróunina.  Það sama á við um gengið og verðbólguna.  Málið er bara, að ótrúlega margt er líkt í hegðun gengis og verðbólgu síðustu mánuði og var á sama tíma árs 2001.

Frétt sem bloggað er við:  Stýrivextir áfram 15,5%

Neikvæður viðskiptajöfnuður, Jöklabréf eða lok ársfjórðungs?

Krónan hefur lækkað verulega undanfarna daga og í dag eru hún í frjálsu falli.  Þetta lækkunarferli hófst þegar Seðlabankinn kynnti tölur um viðskiptajöfnuð.  Það er furðulegt ef 2 mánaða gamlar upplýsingar séu að hafa áhrif á krónuna sérstaklega þegar skekkjuliður upp á 185 milljarðar er þarna inni af 117 milljarða neikvæðum viðskiptajöfnuði.  Þetta gengur ekki upp.  Það er eins og Seðlabankinn sé að missa tiltrú markaðsaðila og þeir veiti bankanum því ekki nauðsynlegar upplýsingar eða að menn skammist sín svo fyrir tölur sínar að þeir vilji að þær fari inn í hagtölur.

Á móti kemur að stórir gjalddagar Jöklabréfa er á næstu vikum, 18 milljarðar í næstu viku einni, og það gæti einnig haft áhrif.  18 milljarðar er svo sem ekki há upphæð og ætti ekki að skipta neinu sem nemur.

Síðasta atriðið, sem maður getur ekki annað en velt fyrir sér, er að nú fer að styttast í að 3. ársfjórðungur sé á enda. Við sáum bæði í mars og júní verulega lækkun á gengi krónunnar og því ekki ólíklegt að það endurtaki sig.  Í framhaldi af því komu síðan ótrúleg uppgjör bankanna.  Ef þetta er að endurtaka sig, þá getum við gert ráð fyrir að gengisvísitalan fari vel upp fyrir 170 á næstu 10 dögum áður en hún styrkist aftur síðustu viku mánaðarins.

Fréttin sem bloggað er við: Krónan veikist um 2,44%

Treysta lífeyrissjóðir á verðtryggingu?

Það var stutt viðtal við Vilhjálm Bjarnason í fréttum Stöðvar 2 í kvöld í tilefni niðurstöðu skoðunarkönnunar um afstöðu landsmanna til verðtryggingar.  Þar kastaði Vilhjálmur fram gamalli klisju um að nauðsynlegt væri að halda í verðtrygginguna vegna lífeyrissjóðanna.  Mér finnst þetta svo furðuleg staðhæfing hjá Vilhjálmi, að ég get ekki orðabundist.

Það er tóm steypa að lífeyrissjóðirnir treysti á verðtryggingu.  Það þarf ekki annað en að skoða eignasafn sjóðanna til að sjá, að verðtryggð skuldabréf eru almennt undir 50% af eignum sjóðanna og oft mun minna.  Þrír stærstu sjóðirnir eru (samkvæmt vef Landssamtaka lífeyrissjóða):

1.  Lífeyrissjóður starfsmanna ríkisins (LSR) er stærstur með eignir upp á 317 milljarða um síðustu áramót eða 18,8% af eignum lífeyrissjóðanna.  Eignasafn LSR skiptist þannig:

  • Ríkistryggð bréf 15,6%
  • Skuldabréf lánastofnana 8.6%
  • Skuldabréf sveitarfélaga 4,9%
  • Skuldabréf fyrirtækja 9,8%
  • Sjóðfélagalán 13,9%
  • Erlend skuldabréf 2,6%
  • Innlend hlutabréf 15,9%
  • Erlend hlutabréf 27,0%
  • Ýmsir sjóðir 1,7%31

Af þessum eignum eru 47,2% alveg örugglega ekki verðtryggð.  Óljóst er hve stór hluti hinna 52,8% eru verðtryggð, en reikna má með að það sé jafnvel innan við 40%.

2.  Lífeyrissjóður verslunarmanna (Live) er næst stærstur með eignir upp á 269 milljarða 31.12.2007 eða 15,9% eigna lífeyrissjóða.  Eignasafn Live skiptist sem hér segir:

  • Sjóðfélagalán  9,2%
  • Íbúðabréf 27,0%
  • Bankar og sparisjóðir 3,7%
  • Fyrirtæki 2,6%
  • Innlend hlutabréf 37,0%
  • Erlend verðbréf 20,3%
  • Annað 0,2%

Hér er a.m.k. 57,3% óverðtryggt, en 36,2% alveg örugglega verðtryggð.

3. Gildi lífeyrissjóður er þriðji stærsti sjóðurinn með eignir upp á rúmar 238 milljarða í árslok 2007 eða 14,1% heildareigna lífeyrissjóða.  Eignasafn Gildis skiptist sem hér segir: 

  • Erlend hlutabréf 21,1%
  • Framtaks- og fasteignasjóðir 4,2%
  • Vogunarsjóðir 2,9%
  • Innlend hlutabréf 22,3%
  • Ríkistryggð bréf 25,6%
  • Skuldabréf fyrirtækja 8,3%
  • Skuldabréf banka og sparisjóða 4,7%
  • Veðskuldabréf 4,7%
  • Skuldabréf sveitarfélaga 2,9%
  • Önnur skuldabréf 3,3%

Aftur getum við sagt til hve stór hluti er örugglega óverðtryggður, þ.e. 51,2%, en ekki er vitað hve stór hluti af restinni er verðtryggður.

Hér höfum við 3 stærstu sjóðina, en heildareign þeirra jafngildir 48,76% af heildareignum allra lífeyrissjóða landsins um síðustu áramót. Samkvæmt upplýsingum úr ársskýrslu þessara sjóða voru a.m.k. 51,65% af heildareignum þeirra óverðtryggðar.  Miðað við þetta, hvernig getur Vilhjálmur Bjarnason komið í fjölmiðla og fullyrt að lífeyrissjóðirnir treysti á verðtryggingu?  Vissulega er lífeyririnn verðtryggður, en það hefur hvorki hindrað lífeyrissjóði í að hækka eða lækka áunnin réttindi sjóðfélaga.  Þessi breyting til hækkunar eða lækkunar hefur yfirleitt verið vegna þess að óverðtryggði hluti eigna sjóðanna hefur hækkað/lækkað umfram verðbólgu. Það mun halda áfram að gerast.

Að lífeyrir sé verðtryggður breytist ekkert, þó hætt verði að bjóða verðtryggð lán.  Það er ekki ætlunin að hætta að mæla breytingar á vísitölu neysluverðs.  Það sem breytist er að lántakendur þurfa að greiða verðbólguna strax í áföllnum vöxtum (þegar um breytilega vexti er að ræða) í staðinn fyrir að verðbætur bætist ofan á höfuðstól.  Verðtrygging er ekkert annað en breytilegir vextir sem bætast á höfuðstól lána í staðinn fyrir að lántakandinn greiði þá jafnóðum.  Það er ekkert því til fyrirstöðu að halda því fyrirkomulagi áfram, ef menn vilja (sem ég efast um), þ.e. að láta hluta breytilegra vaxta breyta höfuðstól lána. 

Þó svo að bannað verði að verðtryggja lán til einstaklinga (sem ég býst við að sé það fólk er að tala um), þá er ekki þar með sagt að öll verðtryggð lán fari út af markaðnum. Það má heldur ekki gleyma því að mjög mikið magn af verðtryggðum lánum er á markaðnum.  Meðan að þeim er ekki skuldbreytt eða þau greidd upp, þá verða þau til staðar.  Um síðustu áramót vógu slík lán eitthvað á milli 30 og 40% af heildareignum lífeyrissjóðanna.  Að þetta hlutfall lækki þarf ekki að vera slæmt, þar sem óverðtryggð lán með breytilegum vöxtum hafa undanfarin ár verið að gefa mjög góða ávöxtun.  Margir bankar eru í dag að bjóða lán með yfir 20% breytilegum vöxtum.  Það eru 5,5% raunvextir, sem varla telst slæm ávöxtun.

Ég held að þessar áhyggjur Vilhjálms Bjarnasonar af afkomu lífeyrissjóðanna séu óþarfar.  Ég hef rætt við það marga hjá sjóðunum sem sjá um fjárfestingar fyrir sjóðina, til að vita, að þeir spjara sig alveg án verðtryggingarinnar.  Raunar, ef litið er til síðustu ára, þá er stór hluti raunávöxtunar sjóðanna til kominn vegna fjárfestinga í óverðtryggðum pappírum.

Annars held ég að fréttastofa Stöðvar 2 ætti bara að snúa sér til Árna Guðmundssonar hjá Gildi, Þorgeirs Eyjólfssonar hjá Lífeyrissjóði verzlunarmanna og Hauks Hafsteinssonar hjá Lífeyrissjóði starfsmanna ríkisins og spyrja þá út í þessa fullyrðingu Vilhjálms.  Það kæmi mér verulega á óvart, ef þeir tækju undir hana.

Glitnir breytir stýrivaxtaspá

Ég get ekki annað en haft gaman af þessari breyttu spá Glitnis.  Það er nefnilega ekki nema mánuður síðan að greiningardeild bankans gerði ráð fyrir að Seðlabankinn myndi lækka stýrivexti 6. nóv.  Það er líka mánuður síðan að ég birti mína spá um þróun stýrivaxta (sjá Hvað þurfa raunstýrivextir að vera háir?), þar sem ég spáði því að bara út frá verðbólguspá væri ólíklegt að Seðlabankinn hæfi lækkunarferlið fyrr en í desember.  Seðlabankinn hefur sjálfur gefið út að lækkunarferlið hefjist ekki fyrr en á næsta ári.

Þetta veltur í mínum huga allt á spurningunni sem ég spurði færslu minni, sem ég vísa í hér að ofan.  Þ.e. hvað þurfa raunstýrivextir að vera háir?  Meðan Seðlabankinn svarar ekki þeirri spurningu á skýran hátt, þá er ekkert hægt að segja til um hvenær þær aðstæður hafa skapast í þjóðfélaginu að Seðlabankanum finnist tímabært að lækka stýrivextina. 

Vissulega veltur þetta mikið á verðbólgutölum næstu tveggja mánaða.  Eins og ég sagði í færslu minni í gær, þá er talsverð óvissa um hvort áhrif af útsölulokum séu að fullu komin fram í vísitölu neysluverðs.  Greiningardeildir bankann eru ekki sammála um þetta.  Glitnir telur svo ekki vera, meðan Landsbankinn er fullur bjartsýni.  Sjálfur tel ég að þessi áhrif séu að stærstum hluta komin fram, en set vikmörk í mínar tölur.

Mig langar að skoða aðeins verðbólguspá Glitnis fyrir næsta mánuð, þ.e. breytingu vísitölu neysluverðs milli ágúst og september.  Greining Glitnis spáir því (samkvæmt frétt mbl.is í gær) "að vísitala neysluverðs hækki hraustlega á milli mánaða", en einnig var haft eftir starfsmanni Greiningar Glitnis í sjónvarpsfréttum í gærkvöldi að verðbólgutoppnum yrði náð í september. Þetta er ákaflega forvitnileg staðhæfing og mér finnst hún raunar óraunhæf.  Ástæðan fyrir því er einföld.  Verðbólga í september í fyrra var 1,3% (þ.e. breyting milli mælinga í ágústbyrjun og septemberbyrjun). Til þess að ársverðbólga í september í ár verði meiri en í september í fyrra, þá þarf breytingin á vísitölu neysluverðs milli ágúst og september í ár að vera meiri en 1,3%.  Það verður að teljast mjög ólíklegt (þó það sé vissulega ekki útilokað).

Loks langar mig að varpa fram þeirri spurningu hvort rétt sé mælt og þá með tilvísun til ársverðbólgu.  Ástæðan fyrir því að ég spyr er að um áramót var gerð breyting á vísitölumælingu sem gerir það að verkum að tölur yfir ársverðbólgu ná í raun yfir 54 vikur, en ekki 52 vikur.  Það skiptir kannski ekki megin máli, þar sem þetta leiðréttist í janúar, en samt.  Ársverðbólgan sem núna mælist er sem sagt 54 vikna verðbólga.  Sé hún leiðrétt miðað við 52 vikur, þá kemur í ljós að vísitöluhækkunin myndi mælast tæp 14%, ef notuð er einföld stærðfræði, þ.e. 14,5/54*52.  Sé aftur aðeins talin með helmingurinn af vístöluhækkuninni milli júlí og ágúst, þá rétt slefar ársverðbólgan yfir 14%.  En af hverju skiptir þetta máli?  Jú, með þessari mælingu, þá eru raunstýrivextir 1,5% í stað 1%.  Með þessari mælingu minnkar þrýstingur á Seðlabankann að hækka stýrivexti, sem annars væri mjög freistandi. Niðurstaðan er samt sú að ársverðbólgan er "bara" 14%, ekki 14,5%.

Frétt sem bloggað er við:  Spá óbreyttum stýrivöxtum út árið

Bankarnir bjóði upp á frystingu lána

Í síðustu viku hóf Íbúðalánasjóður að bjóða þeim, sem hafa keypt húsnæði eða eru að byggja og eiga í vandræðum með að selja, upp á að frysta afborganir lána.  Samkvæmt fréttum, þá hafa hrúgast inn umsóknir hjá sjóðnum.  Nú er spurningin hvort bankarnir eigi ekki að bjóða upp á þetta líka.

Eins og staðan er á fasteignamarkaðnum, þá gengur mjög illa að selja.  Ég veit ekki hvort það er vegna þess að kaupendur átta sig ekki á þeim lánamöguleikum sem eru á markaðnum, sé að bíða af sér verðbólgustorminn eða eftir því að verð lækki.  Ég á ekki von á því að nafnverð lækki mikið, í mesta lagi um fáeinar prósentur, þannig að lækkunin verður líklegast í gegnum raunlækkun vegna verðbólgu.  Það er ákveðin skynsemi í því að bíða þar til verðbólgukúfurinn er genginn hjá, en hafa verður í huga að lán eru uppreiknuð miðað við afhendingardag, þannig að verðbólga næstu mánaða mun að öllum líkindum lenda á seljendum.  Þá er það með lánamöguleikana.

Í hverjum mánuði renna 12% af andvirði launa landsmanna til lífeyrissjóðanna í formi iðgjalda.  Þetta eru gríðarlega háar tölur. Lífeyrissjóðunum er í mun að koma þessum peningum í vinnu fyrir sjóðfélaga sína.  Það er eins og fólk hafi yfirsést það undanfarna mánuði, að lífeyrissjóðirnir eiga ekki bara fullt af peningum heldur eru vaxtakjör þeirra mjög vel viðunandi.  Vissulega er þeir með lægri mörk en bankarnir, en 65% veðhlutfall er nú nokkuð þokkalegt.

En aftur að bönkunum.  Vanskil eru farin að aukast.  Það sést m.a. á því að fjármálafyrirtæki eru farin að leggja fyrir á afskriftarreikninga.  Samkvæmt uppgjöri VBS, þá er hægt að rekja allt tap fyrirtækisins og rúmlega það til fyrirbyggjandi aðgerða m.a. vegna hugsanlegra afskrifta (varúðarfærsla vegna hugsanlegrar virðisrýrnunar útlána).  Það er sem sagt ekki byrjað að afskrifa neitt að ráði, heldur er verið að færa á reikning það sem hugsanlega þarf að afskrifa eða fer í vanskil á næstu mánuðum.  Eins og staðan er í þjóðfélaginu, þá mun þetta bara aukast. 

Fjölmargir einstaklingar eru með gengisbundin bílalán sem hafa hækkað langt umfram verðmæti bílanna.  Sum þessara lána eru orðin það þung í greiðslu, að fólk á í erfiðleikum með að standa í skilum.  Aðrir eru með húsnæðislán þar sem greiðslubyrðin hefur einnig aukist mjög mikið.  Í báðum tilfellum er ég nokkuð viss um að fólk vill standa í skilum, en það er við ramman reip að draga.  Það stefnir allt í að með krónuna jafn lágt skráða og raun ber vitni, að þessi lán fari í vanskil.  Ein leið út úr þess er að taka ný lán, en sú leið virðist heldur torsótt.  Önnur er að reyna að selja, en hvort heldur að það eru bílar eða fasteignir, þá er nærri því frost á markaðnum.  Þá er það þriðji kosturinn, en hann er að bankarnir bjóði sama kost og Íbúðalánasjóður, þ.e. bjóði fólki að frysta afborganir í 6 - 12 mánuði.  Þetta er hugsanlega ekki hægt, en hver er hinn kosturinn.  Að innkalla lánin og ganga að veðunum.  Eru bankarnir eitthvað betur settir með að eiga 50, 100, 200 eða þess vegna 500 eðalvagna og einbýlishús úti um hvippinn og hvappinn sem þeir koma ekki í verð.  Er ekki betra að koma til móts við lántakendur og gefa þeim svigrúm með því að fresta afborgunum á svipaðan hátt og Íbúðalánasjóður gerir.  Ég geri mér grein fyrir að bankarnir reikna með þessum peningum inn í veltuna, en komi til mikilla vanskila, þá gæti það litið illa út í efnahagsreikningi þeirra.

Hvað geta Seðlabankinn og ríkisstjórnin gert?

Í athugasemd við innlegg mitt Ekki á að bjarga þeim sem "fóru of geyst", en hvað með hina? spyr Sumarliði Daðason mig að því hvort ég hafi einhverjar "tillögur um hvað þarf að gera til að losa okkur undan ábyrgðarleysi Seðlabankans og ríkisstjórnarinnar".  Ég kýs nú að líta framhjá þeim hluta sem snýr að ábyrgðarleysinu, en langar að leggja fram mínar tillögur um hvað er hægt (og jafnvel nauðsynlegt) að gera og hvers vegna ég held að óhætt sé að fara út í slíkar aðgerðir.

Svo virðist sem vandamál íslensku bankanna sé að þeir hafi ekki nægan aðgang að lausafé á góðum kjörum, hvort heldur í íslenskum krónum eða erlendum gjaldmiðlum.  Þetta verður svo til þess að þeir hafa takmarkaða getu til að bjóða viðskiptavinum sínum lánsfé á góðum kjörum.  Fyrir þessu virðast vera nokkrar ástæður.  Hér innanlands hefur Seðlabankinn hækkað stýrivexti mjög mikið, þó að færa megi rök fyrir því að hann hafi haldið aftur af sér síðustu mánuði. Og varðandi gjaldeyri, þá virðist helst sem menn séu mjög hræddir við að láta of mikinn gjaldeyri frá sér, þar sem: a) það gæti haft áhrif á lánshæfimat þeirra og lánakjör, b) aðgengi þeirra að erlendu fjármagni til endurláns er takmarkað nema á mjög óhagstæðum kjörum eða c) að menn eru að reyna að ná inn sem hæstum vöxtum.

Það er tvennt sem ég tel að Seðlabankinn og/eða ríkisstjórnin þurfa að gera.  Hvorugt er líklegast eftir bókinni samkvæmt hagfræðikenningum, en það virðist hvort eð er ekkert fylgja hagfræðikenningum um þessar mundir.  Bæði atriðin standa upp á Seðlabankann, þó annað verði ekki gert nema með aðkomu ríkisstjórnarinnar.  Fyrra er að Seðlabankinn verður að lækka stýrivexti strax um nokkur prósent.  Hitt er að Seðlabankinn/ríkisstjórnin taki erlent lán sem endurlánað verði til íslensku bankanna á góðum kjörum, þess vegna á lægri vöxtum en Seðlabankinn greiðir, gegn því að þau kjör skili sér til viðskiptavina bankanna.

Stýrivextir eru almennt notaðir til að slá á þenslu og verðbólgu sem er samfara henni.  Með því að hækka þá er reynt að draga úr eftirspurn eftir lánsfé.  Gallinn við íslensku stýrivextina er að þeir ná bara til hluta útlána. Af þeim sökum virðast þeir ekki virka á sama hátt og stýrivextir í öðrum löndum.  Augljós ástæða er að stýrivextir hafa ekki áhrif á vexti verðtryggðra útlána, en það er líka önnur ástæða.  Hún er að vaxtastig er almennt hátt hér á landi.  Samkvæmt upplýsingum á vef Seðlabankans yfir stýrivexti frá janúar 1994, þá hafa stýrivextir aldrei farið niður fyrir 5,2% á þessu tímabili.  Í flestum nágrannalöndum okkar þykja 5% stýrivextir vera mjög háir og menn veigra sér við að hækka þá svo mikið.  En það er fleira.  Raunstýrivextir hafa í rúmlega 70% tímans verið meira en 4%, þar af ríflega 27% tímans verið meira en 6%.  Þar til krónan féll í mars, þá höfðu raunstýrivextir verið yfir 5% samfellt frá því í september 2006, þar af langtímum saman yfir 8%. (Raunar fóru þeir lægst í 6,28%, en á miðju tímabilinu var aðferð við birtingu stýrivaxta breytt, sem gerir það að verkum að fyrri hluta tímabilsins voru stýrivextir sýndir hærri en á síðari hluta tímabilsins.)  Þrátt fyrir þessa ótrúlega háu raunstýrivexti, þá er núna hæsta verðbólga sem mælst hefur hér á landi í 18 ár.  Ég spyr bara:  Hvernig getur nokkur maður sagt að svona háir raunstýrivextir hafi slegið á verðbólguna?  Ég fæ nefnilega ekki betur séð en að þessir háu raunstýrivextir hafi í reynd lagt grunninn að hárri verðbólgu í staðinn fyrir að hamla gegn henni.

Það er svo merkilegt, að síðustu tvö skipti þegar verðbólga toppaði, þ.e. í framhaldi af því að krónan var sett á flot ári 2001 og kjölfar veikingar krónunnar á vormánuðum 2006, þá höfðu (raun)stýrivextir líka verið háir í langan tíma á undan.  Í bæði þessi skipti, eins og nú, var það innflutt verðbólga, þ.e. sem kom í framhaldi af snöggri veikingu krónunnar, sem orsakaði þau verðbólguskot sem þá urðu.  Þetta er einkennileg tilviljun.  Þrjú verðbólguskot sem öll verða eftir langt tímabil hárra (raun)stýrivaxta.  Hvað segir þetta mönnum?  Fyrir mér sem leikmanni, þá lítur út fyrir að háir stýrivextir séu orsök verðbólguskotanna, en ekki lækning við þeim.  Háir stýrivextir verða til þess að krónan styrkist óþarflega og síðan brestur eitthvað haft.  Ekki ósvipað hlaupi í jökulsá.  Þar sem öll verðbólguskot hafa þann eiginleika að ganga niður, þá eru menn náttúrulega alveg vissir um að það sé stýrivöxtunum að þakka, þegar ástæðan er einfaldlega sú að búið var að tæma ketilinn þar sem vatnið safnaðist fyrir.

Ég get alveg skilið þá grundvallarreglu Seðlabankans að vilja ekki hafa neikvæða stýrivexti á ársgrundvelli.  En miðað við það sem ég hef sagt, þá virðast stýrivextir ekki hafa haft nokkur merkjanleg áhrif á verðbólgu hér á landi frá því um aldamót.  Að minnsta kosti hafa þeir ekki komið í veg fyrir verðbólguskot sem eru langt umfram þá verðbólgu sem var, þegar hækkun stýrivaxtanna hófst.  Ástæðan virðist vera að hækkun stýrivaxta hefur alltaf í för með sér styrkingu krónunnar, þar til kemur að þeim vendipunkti að krónan stendur ekki undir styrkingu sinni.  Bang, hún fellur og verðbólgan heldur innreið sína.  Miðað við þetta, þá er löngu orðið tímabært að Seðlabankinn endurskoði þær aðferðir sem hann notar við ákvörðun stýrivaxta og að lágmarki dragi verulega úr raunstigi stýrivaxta. 

Þegar krónan féll skarpt árið 2001, þ.e. í fjölfar þess að krónan hafði verið sett á flot, var verðbólga 3,9% og stýrivextir 11,4%, þ.e. raunstýrivextir 7,5%.  Þrátt fyrir mikla lækkun krónunnar og aukna verðbólgu, þá lækkað Seðlabankinn stýrivexti og þegar verðbólgan náði hámarki (9,4%) í janúar 2002 voru stýrivextir komnir í 10,10%.  Ári seinna (febrúar 2003) var verðbólgan orðin 1,54% og stýrivextir 5,30%.  Ef Seðlabankinn fylgir sambærilegu ferli núna og gert var 2002, þá ætti hann að lækka stýrivexti strax í september um 0,25% og síðan önnur 0,25% í október, í nóvember gæti komið 0,5% lækkun og önnur 0,5% í desember.  Ástæðan fyrir því að Seðlabankinn ætti að gera þetta, er að það er engin undirliggjandi þensla lengur í hagkerfinu og því er engin ástæða til að halda stýrivöxtum í hæstu hæðum.  Ef áhrifin núna verða þau sömu og síðast, þá gæti það þýtt verðbólgu undir 5% í júní á næsta ári og stýrivöxtum í kringum 7%.  Samfara þessu gæti síðan krónan styrkst verulega og hugsanlegt er að gengisvísitalan komist niður fyrir 130.

Ég hef svo sem ekki mikla trú á því að Seðlabankinn hefji vaxtalækkunarferlið í september, en spái í staðinn að það hefjist í desember.

Ég nefndi að það væri tvennt sem ég tel að Seðlabankinn/ríkisstjórnin eigi að gera.  Ég er búinn að eyða löngum orðum í stýrivextina, en hitt atriðið var að taka erlent lán (þarf ekki að vera 500 milljarðar) til að veita bönkunum/fjármálafyrirtækjum meiri aðgang að erlendum gjaldeyri.  Þessi lán væru veitt með góðum kjörum, sem fjármálafyrirtækin myndu skuldbinda sig til að veita áfram til viðskiptavina sinna.  Með þessu gæfist lántakendum færi á að taka erlend lán á skikkanlegum kjörum meðan krónan er veik og gætu þannig unnið upp nokkurt af því tapi, sem fólk og fyrirtæki hafa orðið fyrir síðustu mánuði vegna falls krónunnar.  (Setja mætti alls konar takmarkanir á það hverjir ættu rétt á þessum lánum, svo ríkið væri ekki að "bjarga þeim sem fóru of geyst".)  Við megum ekki gleyma því að það er eitt af hlutverkum Seðlabankans að styðja við gengi krónunnar.  Að krónan hafi fallið jafn mikið og raun ber vitni, sýnir að Seðlabankinn hefur brugðist hlutverki sínu.  Það þýðir ekki að segja að þetta sé allt lausafjárkreppunni að kenna, þar sem aðrir gjaldmiðlar (sem við viljum miða krónuna við) hafa ekki tekið þessum skakkaföllum.  Ástæðunnar hlýtur því að vera að leita í peningamálastjórn Seðlabankans og hagstjórn ríkisins.  Vissulega hafa sum þessara áfalla verið erfið viðureignar og gott að vera vitur eftir á, en hvernig sem á það er litið, þá mistókst Seðlabankanum og ríkisstjórninni að viðhalda nauðsynlegum stöðugleika í hagkerfinu og tryggja eðlilegt jafnvægi á gengi krónunnar. Það er því siðferðisleg skylda þeirra að grípa til aðgerða til leiðrétta þau mistök.

Mér virðist sem lítil hætta sé á því að bankarnir þurfi að leita til Seðlabankans sem þrautalánveitanda.  Það breytir samt ekki því að Seðlabankinn þarf að sýna fram á að hann hafi getu til að koma bönkunum til bjargar sé á annað borð þörf á slíku.  Samningurinn sem er í gildi milli seðlabanka Norðurlanda þykir greinilega ekki nægilega sterkur til að sýna markaðinum fram á að hér sé allt í góðum málum.  Það er því nauðsynlegt fyrir Seðlabankann að grípa til frekari aðgerða.  Styrking gjaldeyrisvarasjóðsins virðist vera augljósasti kosturinn, en mönnum vex greinilega í augum kostnaðurinn við það verk.  Tekið var eitt lítið skref í júlí og líklegast er besti kosturinn að taka mörg slík lítil skref.  Þannig verður kannski hægt að byggja hægt og rólega upp traust markaðarins á íslenska bankakerfinu, hagkerfinu og síðast en ekki síst getu Seðlabankans til að virka sem þrautalánveitandi.

Ekki á að bjarga þeim sem "fóru of geyst", en hvað með hina?

Fjármálaráðherra lýsir því yfir í viðtali við Markaðinn á Stöð 2 að ekki eigi að bjarga þeim sem "fóru of geyst".  Það er svo sem alveg rétt að ekki á að bjarga þeim sem fóru út í kaupa á hlutabréfum og fyrirtækjum með mikilli skuldsetningu, en gjaldeyrisvarasjóður Seðlabankans snýst ekki bara um það.  Hann snýst líka um það að verja krónuna og auka trúverðugleika Seðlabankans sem þrautavaralánveitanda bankanna.  Þar sem verðbólgan núna er að mestu innflutt í gegnum veikingu krónunnar, þá er besta vopnið í baráttu við verðbólguna að styrkja krónuna. 

Raunar snýst málið, fyrir flesta Íslendinga, um það, að Seðlabankanum hefur mistekist að viðhalda stöðugu gengi krónunnar.  Frá því að krónan var sett á flot 1. apríl 2001, þá hefur gengisvísitalan verið eins og öldugangur í ofviðri sem sífellt hefur færst í aukana.  Hún byrjaði í 125, fór upp í 141, niður í 134, upp í 150 og allt þetta á fyrstu 7 mánuðunum.  Þá tók við styrkingartími, þar til nokkur stöðugleiki náðist um mitt ár 2002.  Sá stöðugleiki hélst í rúm 2 ár, en síðan höfum við séð gengisvísitöluna fara niður í 107, upp í 116, niður í 100, upp í 135 (6 mánuðum síðar), niður í 110, upp í 157, niður í 144, upp í 169, niður í 152, upp í 166 og núna er hún í 158.  Það er þetta rugl sem þarf að stoppa, vegna þess að þetta rugl er að setja allt á annan endann.  Það er þetta rugl sem hefur reglulega orsakað verðbólguskot sem Seðlabankinn kann ekki önnur ráð við en að hækka stýrivexti.  Verðbólgan orsakar síðan að verðtryggðu lánin hækka.

Kannski er fjármálaráðherra alveg sama um þennan óstöðugleika í íslenska hagkerfinu.  Kannski er honum alveg sama um að krónan sé eins og korktappi í stórsjó.  Rekald sem hendist fram og til baka og hafi enga viðstöðu.

Já, það var fullt af fólki sem tók áhættusamar ákvarðanir.  En flestir voru bara að gera það sem allir gera á einhverjum tímapunkti, þ.e. fjárfesta í íbúðarhúsnæði fyrir sjálfan sig.  Lán voru tekin ýmist verðtryggð í íslenskum krónum eða gengistryggð í erlendum gjaldeyri.  Þetta fólk gerði ráð fyrir að Seðlabankinn og ríkisstjórn væru starfi sínu vaxin og hefðu hemil á verðbólgunni og tryggði stöðugleika krónunnar.  En þessir aðilar hafa öðrum fremur klikkað og ríkisstjórnin þarf að gera eitthvað til að bæta fólki þann skaða sem af þessu hefur hlotist. Óverðtryggðir vextir sem áttu að vera 10-12% eru komnir í 20 - 25%. Verðtrygging hefur hækkað höfuðstól lána um nærri 15% á einu ári.  Lækkun krónunnar hefur hækkað höfuð stól erlendu lánanna á bilinu 23 - 35% á þessu ári einu og 17 - 37% á einu ári. 

Er til of mikils ætlast að ríkisstjórn og Seðlabanki hafi það góða stjórn á efnahagsmálum þjóðarinnar, að við þurfum ekki að þola svona rússíbanareið ár eftir ár?  Er til of mikils ætlast að þeir sem ákveða peningamálastefnu landsins skilji afleiðingar ákvarðanna sinna?  Er til of mikils ætlast að ríkisstjórn og Seðlabanki skilji þann vanda sem allt of stór hluti landsmanna er að lenda í og geri eitthvað í málinu?  Auðvitað er leiðinlegt að einhverjir tapi á fjárfestingum sínum, en það er verra ef fólk og fyrirtæki verða gjaldþrota vegna þess hve vextir eru háir og gengi krónunnar lágt.  Þetta eru þeir hlutir sem ríkisstjórn og Seðlabanki eiga að verja og stjórna.  Það er því ekki til of mikils mælst að ríkisstjórnin geri eitthvað og það fljótlega.

Ótrúlegur Geir

Á vef Viðskiptablaðsins, vb.is, er alveg ótrúlegt viðtal við forsætisráðherra, Geir H. Haarde.  Þar sem m.a.:

Geir H. Haarde forsætisráðherra segir að það sé mikilvægt, við núverandi aðstæður í efnahagsmálum, að fólk gangi ekki með þær grillur í höfðinu um að hægt sé að leysa vandann með einhverjum örþrifaráðum. Hann vísar á bug fullyrðingum stjórnarandstöðunnar og bloggara um aðgerðarleysi ríkisstjórnarinnar.

„Þetta svokallaða aðgerðarleysi ríkisstjórnarinnar sem stjórnarandstaðan og hinir og þessir á blogginu tala um er nú meðal annars að bera þann ávöxt að vöruskiptajöfnuðurinn í síðasta mánuði var jákvæður og við fáum fína umsögn frá Financial Times vegna afkomu bankanna,“ sagði Geir í samtali við fréttamenn eftir ríkisstjórnarfund í morgun.

„Hagkerfið okkar hefur mikla aðlögunarhæfni og það er fljótt að snúa sér við þegar aðstæður breytast,“ sagði Geir enn fremur.

Ég segi bara:  Ekki vildi ég þurfa skyndihjálp frá þessum manni.  Það tæki hann marga daga að ákveða hvað ætti að gera!

Í þessari viku eru 5 mánuðir síðan að krónan snarféll.  FIMM MÁNUÐIR.  Það teljast vart örþrifaráð að hafa gert eitthvað af viti til að styrkja krónuna og hagkerfið á FIMM MÁNUÐUM.  Og ekki bara þessir fimm mánuðir, heldur má segja að lækkunarferli hennar hafi byrjað í ágúst á síðasta ári.  Á þessu tímabili hefur núverandi ríkisstjórn nánast ekkert gert annað en beðið.  Og svo ber forsætisráðherra sér á brjósti og eignar núverandi ríkisstjórn heiðurinn af því að ,,viðskiptajöfnuður í síðasta mánuði var jákvæður og við fáum fína umsögn frá Financial Times vegna afkomu bankanna." 

Ég held að við séum í verri málum, en nokkurn hefur grunað.  Forsætisráðherra þjóðarinnar, hagfræðingur að mennt, sér ekki að ástæðan fyrir jákvæðum viðskiptajöfnuði er vegna a) hruns krónunnar, en verðmæti útflutnings hefur hækkað af þeim sökum, b) mikillar aukningar á útflutningi áls, sem kemur aðgerðum eða aðgerðarleysi núverandi ríkisstjórnar ekkert við, c) minnkandi innflutnings (í magni), þar sem algjör stöðnun hefur orðið í fjölmörgum þáttum efnahagskerfisins og eingöngu eru fluttar inn brýnustu nauðsynjar.  Um leið og gengi krónunnar styrkist, þá má búast við að viðskiptajöfnuðurinn verði neikvæður á ný.  Staða bankanna hefur heldur ekkert með aðgerðir ríkisstjórnarinnar að gera.  Þar er fyrst og fremst um að ræða vaxtatekjur vegna annars vegar verðtrygginga lán og hins vegar vegna þess að lágmarksvextir óverðtryggðra lána eru komnir vel yfir 15,5% stýrivextir Seðlabankans, og hins vegar má rekja hagnað bankanna til gengishagnaðar vegna sílækkandi krónu. Ég spyr bara:  Hvað er sandurinn djúpur þar sem strúturinn hefur stungið hausnum í þetta sinn?

Vandi bankanna undanfarna mánuði hefur ekki tengst raunverulegri stöðu þeirra, heldur hefur verið um ímyndarvanda að ræða.  Annars vegar bjuggu þeir sér sjálfir til ákveðið orðspor skjótra ákvarðana, áhættusækni og skuldsettra yfirtaka, þar sem það hentaði þeirra viðskiptamódeli.  Síðan breyttu þeir um viðskiptamódel en náðu ekki að breyta þeirri ímynd sem aðrir höfðu af þeim. Erlendar fjármálastofnanir eru ennþá (eða þar til fyrir skömmu) með gamla viðskiptamódelið í huga þegar þær meta stöðu bankanna. Hins vegar snýr ímyndarvandinn að Seðlabankanum og ríkisstjórn.  Það hefur ekki nokkur maður trú á að þessir aðilar hafi fjárhagslega getu til að styðja við íslenska bankakerfi, ef allt fer á versta veg.  Seðlabankinn, sem meðal annarra orða á að styðja við gengi krónunnar og halda verðbólgu innan tiltekinna marka, hefur hvorki trúverðugleika né fjárhagslegan styrk í þessi tvö megin verkefni sín. Það eru ekki örþrifaráð að breyta þessari ásýnd Seðlabankans og ríkisstjórnarinnar.  Það er lífsnauðsynlegt. 

Kannski er forsætisráðherra þjóðarinnar alveg sama um það að fjölmörg fyrirtæki séu að fara í gjaldþrot og þúsundir, ef ekki tugþúsundir, eru að missa vinnuna og þar með lífsviðurværið. Kannski líður honum vel með stöðuna, enda vafalaust umkringdur já-bræðrakór.  Hann áttar sig kannski ekki á að fjölmargir rekstraraðilar og einstaklingar þurfa að velja á milli að "lengja eða hengja", eins og Orðið á götunni komst að orði um daginn.  Mánaðarlegar greiðslur af lánum hafa hækkað um tugi prósenta meðan tekjur standa í stað eða lækka. Ef ekkert verður gert fljótlega, þá þarf að grípa til örþrifaráða, en á FIMM MÁNUÐUM hefði mátt gera eitthvað meira en nærri ekki neitt.

Hvað þurfa raunstýrivextir að vera háir?

Greining Landsbankans er að spá lækkun stýrivaxta í nóvember í spá sem birt var í morgun.  Byggir greiningin m.a. á því að "dregið [hafi] úr verðbólguvæntingum næstu mánuði" og því hafi Seðlabankinn ekki lengur þörf á að halda stýrivöxtum svona háum lengur.  Ekki eru nema nokkrir dagar síðan að greiningardeild Landsbankann birti spá um þróun krónunnar þar sem spáð var að hún yrði veik út árið og þar með að varla kæmi til lækkun verðbólgu vegna styrkingu krónunnar.

Ég trú ekki öðru en að Seðlabankinn velti fyrir sér samspili verðbólgu og stýrivaxta, þegar ákvörðun um stýrivexti eru teknar.  A.m.k. var það skýringin í apríl, þegar stýrivextir voru hækkaðir í 15,5% að halda yrði stýrivöxtum í ákveðinni fjarlægð frá verðbólgunni.  Þá var bilið, þ.e. raunstýrivextir, 3,7% og í blogginu mínu frá 22.5. Viðsnúningurinn hafinn?, þá spáði ég því að raunstýrivextir færu niður fyrir 3% með verðbólgutölum í maí.  Sú varð að vísu ekki raunin, heldur gerðist það mánuði seinna.  Um þessar mundir standa raunstýrivextir í 2,8%, þ.e. verðbólga mældist 12,7% í júní og stýrivextir standa í 15,5%.  Gangi verðbólguspár bankanna eftir verður verðbólgan í júlí á bilinu 13,3 - 13,7%, sem gerir það að verkum að raunstýrivextir verða á bilinu 1,8 - 2,2% og gætu lækkað niður fyrir 1,5% gangi spár eftir um rúmlega 14% verðbólgu í ágúst.

Ég velti í maí vöngum yfir hvaða raunstig stýrivaxta Seðlabankinn teldi nauðsynlegt.  Það er alveg ljóst að miðað við óbreytta stýrivexti munu raunstýrivextir lækka við birtingu næstu tveggja verðbólgutalna, en eftir það hækka þeirra hægt fram að áramótum. Spá um stýrivexti byggir á tveimur forsendum: 

1. Æskilegt raunstig stýrivaxta. 

2. Spá um verðbólgu næstu mánaða.

Skoðum fyrst æskilegt raunstig stýrivaxta.  Reynsla undanfarinna ára er að Seðlabankinn hefur haldið raunstýrivöxtum á bilinu 1,8 - 3,8% á þeim tíma þegar verðbólga hefur verið tiltölulega lág.  Það má því gera ráð fyrir að æskilegt raunstig sé um 2,8-3,3%. (Hér verður 3,3% notað.)

Það sem við vitum um verðbólgu næstu mánaða er að hún á eftir að hækka áður en lækkunarferlið fer í gang.  Svartsýnustu spár bankanna geta þýtt að verðbólga í ágúst fari í 14,5%, en bjartsýnustu virðast gera ráð fyrir 13,7 - 14,1%.  Mjög erfitt er að spá framhaldinu, þar sem það veltur umtalsvert á stöðu krónunnar, en það er sama hvernig ég leik mér með tölur, ég get ekki séð að verðbólga í árslok verði undir 11% og mjög líklega slagar hún í 12,5%.

Þá er komið að því að spá fyrir um stýrivexti.  Í fyrsta lagi, þá megum við þakka fyrir að þeir verði ekki hækkaðir tímabundið eftir birtingu verðbólgutalna í júlí og ágúst.  Seðlabankinn hefur góð og gild rök fyrir því, ef hann miðar bara við að halda tilteknu raunstigi.  Ákveði Seðlabankinn aftur að stinga sér í gegnum öldutopp verðbólguöldunnar, þá má á móti búast við að hann dragi það lengur að hefja lækkunarferlið og ég er ekki viss um að verðbólga hafi hjaðnað nægilega á ársgrundvelli í nóvember til að stýrivextir verði lækkaðir þá.  Raunar held ég að Seðlabankinn muni ekki hefja lækkunarferlið fyrr en ársverðbólga er komin niður fyrir 12%.  Sé eitthvað að marka gengisspá Landsbankans, þá gerist það varla fyrr en í desember og hugsanlega ekki fyrr en í janúar.

Eftir að lækkunarferlið fer í gang, þá er allt sem bendir til þess að það verði skarpt (með fyrirvara um frekari áföll). Miðað við forsendur að ofan má því búast við að stýrivextir breytist sem hér segir (verðbólguspá innan sviga):

Desember 15,0% (11,5%)

2009:

Febrúar 14,0% (10,3%)

Mars 12,0% (9,0%)

Apríl 9,0% (5,6%)

Maí 8,0% (4,4%)

Júní 7,0% (3,7%)

Júlí 6,5% (3,1%)

Ágúst 6,0% (2,7%)

Nóvember 5,5% (2,4%)

Þetta er náttúrulega alveg sérlega mikil bjartsýni, en þessu fylgir mjög líklega talsverður skellur í efnahagslífinu.

Frétt sem bloggað er við: Spá stýrivaxtalækkun í nóvember

Athugasemd feb 2018:  Svo merkilegt sem það er, þá hefur spurningu Landsbankans ekki enn veri svarað á sannfærandi máta.  Á þessum tíma notaði Seðlabankinn jafnvægisraunvexti upp á 4,5%, en þeir voru lækkaðir í 3,0% eftir hrun.  Haustið 2017 talaði Már Guðmundsson um að þessir jafnvægisraunvextir væru komnir í 2,5%.

Matsfyrirtækin fá ákúru frá SEC og ESB

Ég var að fletta í gegnum fréttir á FT.com og rakst þar á nokkrar um gagnrýni á matsfyrirtækin.  Ég gagnrýndi þau í bloggi mínu í vor og taldi þau ábyrg fyrir hluta þess vanda sem fjármálakerfi heimsins er komið í. Nú virðist sem bæði ESB og SEC (fjármálaeftirlitið í Bandaríkjunum) séu komin á sömu skoðun.  Og ekki bara það.  SEC telur að matsfyrirtækin hafi orðið uppvís að alvarlegum hagsmunaárekstrum, þegar þau voru m.a. að meta skuldabréf sem tryggð voru með undirmálslánum og öðrum eignum.

SEC ákvað í síðasta mánuði að sækja matsfyrirtækin heim, m.a. í framhaldi af því að Moody's varð uppvíst af villu í forriti sem fyrirtækið dró að greina frá.  (Sjá blogg mitt:  Ætli þetta sé það eina sem Moody's hefur að óttast? frá 21.5.2008.)  Það kemur sem sagt í ljós að matsfyrirtækin höfðu eitthvað meira að óttast.  Ég hef tvisvar velt því fyrir mér hér hvort matsfyrirtækin séu traustsins verð (sjá blogg frá 3.4.2008 og 23.4.2008) og komst að þeirri niðurstöðu að svo væri ekki. Það hafa greinilega fleiri verið í vafa og því hóf SEC, samkvæmt frétt FT.com, rannsókn sína.

Niðurstöður SEC eru skýrar, að sögn FT.com.  Fyrst er að nefna, að matsfyrirtækin gættu þess ekki að viðhalda eðlilegum aðskilnaði ábyrgðahlutverka, þar sem starfsmenn sem séð hafa um að meta verðbréf vinna oft undir stjórn þeirra sem sjá um rekstur fyrirtækjanna.  Þetta þykir varhugavert, þar sem fyrirtækin fá þóknun fyrir að meta verðbréf og því er hætta á að greinendur gefi ekki hlutlaust mat, ef yfirmaðurinn á í fjárhagslegum samskiptum við viðkomandi aðila.  Christopher Cox, stjórnarformaður SEC, segir að vandamálin hafi verið alvarleg og nefndi dæmi um sömu aðilarnir hafi verið í því að krækja í viðskiptin, semja um verð og sinna greiningu. Ekki bara það, greinendur voru yfirhlaðnir verkefnum sem varð til þess að menn styttu sér leiðir og viku frá líkönum.  Niðurstaðan af öllu þessu er að SEC hefur ákveðið að matsfyrirtækin munu framvegis falla undir eftirlit stofnunarinnar.

ESB ætlar líka að breyta sínum reglum og er fyrsta skref að krefjast þess að matsfyrirtækin sæki um skráningu og fella þau undir eftirlit fjármálaeftirlita.  Ástæðan er að innra eftirlit fyrirtækjanna hefur reynst óviðunandi.  Eru menn innan stjórnkerfis ESB almennt sammála því að matsfyrirtækin beri sinn hluta af ábyrgðinni á lánakreppunni, með því að vandmeta verulega áhættu í tengslum við fjármálavafninga. ESB gerir ráð fyrir að nýja regluverkið verði lagt fyrir forsætisnefnd ESB og Evrópuþingið í október.  Líkt og SEC, hefur ESB áhyggjur af hagsmunaárekstrum innan matsfyrirtækjanna, þar sem viðskiptamódel þeirra byggir á tekjum frá þeim sem fyrirtækin eru að meta.

Ólíklegt er að eitthvað regluverk geti bætt fyrir það klúður sem þegar hefur orðið og það mun örugglega ekki rétt af efnahag heimsins.  Það sem furðar mig mest í þessari umræðu, er að matsfyrirtækin hafi verið svo vitlaus (það er ekki hægt að nota neitt annað orð) að halda, ef marka má frétt FT.com, að sami aðili gæti bæði verið að meta verðbréf og sjá um samninga við útgefendur.  Það er eins og þessir aðilar hafi aldrei heyrt um Basel II, Sarbanes-Oxley eða MiFID en þessi regluverk eru yfirhlaðin kvöðum um aðskilnað ábyrgðarhlutverka, rekjanleika aðgerða og gagnsæi.

Ég verð að viðurkenna, að því meira sem ég les um starfsreglur matsfyrirtækjanna og rekstrarfyrirkomulag er ég sannfærðari um þá skoðun mína, að fyrirtækin bera mikla ábyrgð á fjármálakreppunni og hafa í senn sýnt ótrúlegan hroka og vanhæfni með því að viðhalda ekki faglegum aðskilnaði milli rekstrarhluta fyrirtækjanna og matshluta þeirra. Bara þetta eitt ætti að duga til þess að hvaða aðili sem er, sem tapað hefur peningum á ráðgjöf þeirra, ætti að geta sótt skaðann til þeirra að fullu.  Ég sagði í bloggi mínu 3. apríl sl. að ,,[m]ér þætti a.m.k. athyglisvert að sjá hvað gerðist, ef Askar Capital reyndi að sækja tjón sitt á hendur S&P, þar sem það þarf engan snilling til að sjá að undirmálslánin voru lélegir og áhættusamir pappírar, en ekki einföld og örugg leið til að geyma peninga í stutta stund." Sýnist mér sem Askar Capital hafi bæst vopn í safnið með þeim upplýsingum sem hér er verið að fjalla um.  Skoðun SEC leiddi nefnilega í ljós að fjölmörgum tilfellum er líklegast ekki hægt að treysta mati sem frá þessum fyrirtækjum hefur komið undanfarin ár, þar sem ýmist voru starfsreglur sniðgengnar, faglegum aðskilnaði var ábótavant og hugsanlega var starfsfólk beitt beinum eða óbeinum þrýstingi til að meta verðbréf og fyrirtæki á annan hátt en annars hefði verið vegna fjárhagslegra tengsla við þá aðila sem áttu í hlut. Vissulega eiga fyrirtæki ekki að taka skori matsfyrirtækjanna gagnrýnilaust, en þetta hafa hingað til verið tól sem hafin hafa verið yfir gagnrýni og vart fyrir almenna starfsmenn fjármálafyrirtækja að efast um áreiðanleika þeirra.

Segja má að kaldhæðnin í þessu öllu er, að í Basel II reglunum, þar sem fjallað er um áhættustuðul vegna eiginfjárkröfu, er treyst á ákvarðanir matsfyrirtækjanna um fjárhagslegan styrk fyrirtækja og áreiðanleika verðbréfa.  Færa má rök fyrir því að þetta kerfi sé núna illa laskað, þar sem endurskoða þarf þær einkunnir, sem komið hafa frá matsfyrirtækjunum undanfarin ár, í þeim tilfellum sem minnsti grunur leikur á því að matið hafi ekki verið hlutlaust, að starfsreglur hafi verið brotnar eða að aðskilnaður ábyrgðarhlutverka hafi ekki verið tryggður.  Þetta getur haft gríðarleg áhrif á lánshæfismat og mat á fjárhagslegum styrkleika fjármálafyrirtækja um allan heim, þar sem áhættulíkön flestra þessara fyrirtækja byggja á því að inn í þau fari traustar og áreiðanlegar einkunnir matsfyrirtækjanna.  Ástæðan fyrir því að ég sagði ,,kaldhæðni" er að Basel II reglunum var ætlað að bæta áhættustýringu fjármálafyrirtækja en hafa í reynd (a.m.k. tímabundið) snúist upp í andhverfu sína.  Fjármálafyrirtæki, sem gert var að treysta matsfyrirtækjunum, hafa nú tapað hundruðum milljörðum Bandaríkjadala á því að hafa fylgt fyrirmælum. Ég ætla ekki að kenna Basel II reglunum um, en þarna sannast hið fornkveðna:  Þegar gölluð gögn eru notuð má búast við gölluðum niðurstöðum eða  ,,rubbish in - rubbish out".

Viðbót 17.7. kl. 13:15:

Við þetta má bæta ESB er að íhuga aðgerð sem ekki getur talist neitt annað en íhlutun í Basel II regluverkið, sbr. frétt í Viðskiptablaðinu frá 11.7.  Áhættukostnaður við söfnun og sundrungu aukinn.  Ekki er hægt að skilja þessa frétt á annan hátt, en að ESB sé ekki sátt við áhættustjórnunarreglur Basel II. Það má alveg færa rök fyrir því að Basel nefndin hafi farið of geyst í lækkun áhættustuðla og það hafi á einhvern hátt komið þessari atburðarrás af stað.  Allt í einu þurftu matsfyrirtækin að meta alls konar gjörninga, vafninga og hvað þetta allt nú er kallað, án þess að hafa mannskap, þekkingu eða tækni til að fást við umfangið og flækjurnar.  Með þessu varð til samkeppni milli matsfyrirtækjanna um það hvert yrði fyrst að meta tiltekin bréf/pakka/fyrirtæki og því höfðu menn ekki tíma til að vanda sig eins vel og þörf var á.  Ég hef svo sem áður sagt að uppsprettu fjármálakreppunnar væri að finna í Basel og nú sýnist mér ESB vera sama sinnis.

Athugasemd sem ég bætti við:

Hér eru áhugaverðar tilvitnanir í skýrslu SEC:

Tölvupóstur sendur 15. des. 2006 milli greinenda í sama fyrirtæki að lýsa CDO (collateralized debt obligations):

 Let's hope we are all wealthy and retired by the time this house of cards falters.

Pælingar starfsmanns í tölvupósti frá 2004 um hvort viðskiptavinur fari annað ef greiningin sé óhagstæð:

 I am trying to ascertain whether we can determine at this point if we will suffer any loss of business because of our decision and if so how much.

Ég fæ ekki betur séð en þetta þætti glæpsamlegt athæfi, ef þetta ætti sér stað innan verðbréfafyrirtækis.

Skýrslu SEC er að finna í heild á vefsíðu SEC og má nálgast hana með því að smella hér.  Ég get bara sagt að málin versna eftir því sem meira er lesið.

Ég hef verið að lesa skýrslu SEC og hún er eins og besti reifari, þar sem lýst er hvernig matsfyrirtækin hafa meiri áhyggjur af markaðshlutdeild en að matið endurspegli verðmæti undirliggjandi verðbréfa, lýsa því yfir að þau viti ekki hvað lá bakvið sumt af því sem þeir voru að meta, vissu af villum í aðferðum sínum, en leiðréttu það ekki til að verja orðspor, breyttu mati til þess að missa ekki markaðshlutdeild, höfðu ekki mannskap til að vinna verkið rétt, brugðu út af verkferlum vegna tímaskorts, skýrðu ekki út frávik, endurmátu ekki pakka, þó svo að nýjar upplýsingar bæru með sér að pakkarnir væru mun áhættusamari en upprunalega mat gaf til kynna og svona mætti lengi telja.  Ég segi bara enn og aftur:  Vilji menn sækja bætur til matsfyrirtækjanna, þá eru öll helstu rökin lögð fram í skýrslunni.

Þessu til viðbótar er áhugavert að fylgjast með rannsókn FBI á undirmálslánakrísunni, en sú rannsókn vindur sífellt upp á sig.

Evra eða ekki, það er spurningin

Mér finnst þessi umræða um evru eða krónu vera á villugötum.  Ég tek undir með þeim sem segja að krónan sé ekki nógu sterkur gjaldmiðill til að vera sjálfstæð, þ.e. án tenginga við aðra gjaldmiðla.  Þetta sjáum við bara á sveiflum á gengi krónunnar síðustu 7 ár eða svo, frá því að hún var sett á flot og verðbólgumarkmið voru tekin upp.  Það má svo sem leita orsaka fyrir því að krónan er svona óstöðug, en þessi pistill á ekki að fjalla um það.

Mér finnst Seðlabankinn og ríkisstjórn standa frammi fyrir velja milli þriggja meginleiða og síðan hefur hver og einn þeirra sína undirleiðir, ef svo má að orði komast.  Meginleiðirnar eru:

  1. Halda krónunni áfram á floti líkt og verið hefur undanfarin 7 ár.
  2. Tengja krónuna við einhverja myntkröfu líkt og gert var áður en krónan var sett á flot og láta krónuna fljóta innan tiltekinna vikmarka.
  3. Kasta krónunni og taka upp einhverja aðra mynt.

Það eru ekki aðrir möguleikar í myndinni.  En til að geta ákveðið hvaða leið er heppilegust, er nauðsynlegt að skoða kosti og galla hverrar leiðar og ekki síður skoða hvaða undirleiðir hver og ein meginleið býður upp á.

1.  Halda krónunni áfram á floti líkt og hefur verið undanfarin 7 ár.

Þessi leið virðist vera fullreynd.  Íslenska hagkerfi virðist ekki nógu stórt til að geta haldið krónunni stöðugri.  Hagsveiflur eru miklar og virðist óstöðugleiki krónunnar vega þar þungt.  Til þess að þessi leið gangi þá virðist þurfa verulega uppstokkun í peningamálastjórnun Seðlabankans og hugsanlega breytt viðhorf þeirra sem versla með krónuna á millibankamarkaði.

2.  Tengja krónuna við einhverja myntkröfu líkt og gert var áður en krónan var sett á flot og láta krónuna fljóta innan tiltekinna vikmarka.

Þessi aðferð var notuð hér á landi allt til ársins 2001.  Hún hafði í för með sér gengisfellingu á nokkurra ára fresti eða í hvert sinn sem einhver brestur varð í fiskveiðum.  Nú hafa þær breytingar orðið á hagkerfinu að stóriðja er orðin stærri í gjaldeyrisöflun en sjávarútvegur, fjármálageirinn hefur stækkað mikið og ferðaþjónustan er stærri en nokkru sinni fyrr.  Hugsanlega er því hægt að taka aftur upp tengingu við myntkröfu, en spurningin er bara hvaða myntir, í hvaða hlutföllum, hvaða vikmörk á að nota, hvenær ætti að taka um slíka tengingu og hvaða ferli ætti að nota til að ákveða breytingar á hlutföllum og vikmörkum.  Seðlabankinn ætti að geta nýtt almenn hagstjórnartæki áfram, svo sem verðbólgumarkmið og stýrivexti, en landsmenn yrðu að vera undir það búnir að gengið héldi áfram að sveiflast, þó þær sveiflur yrðu líklegast ekki eins miklar og áður.

3.   Kasta krónunni og taka upp einhverja aðra mynt.

Þetta er sú leið sem flestir tala um og halla flestir sér að evrunni.  Hér eru mörg vafamál.  Fyrsta er spurningin um hvaða mynt ættum við taka upp.  Evran er ekki sjálfsagður kostur af þeirri einföldu ástæðu að til að fá inngöngu í myntbandalagið, þá þurfa innviðir hagkerfisins að vera í lagi.  Aðrir kostir sem hafa verið nefndir eru norska krónan, svissneski frankinn og Bandaríkja dalur.  Hugsanlega eru aðrir kostir og þá þarf alla að gaumgæfa áður en menn festa sig á eina mynt.  Við gætum alveg eins tekið upp Kanada dal eða þann ástralska, ekki má heldur útiloka breska pundið og því ekki rússneska rúblu?  Það má ekki taka ákvörðun um þetta byggða á því að evrukórinn er háværastur.  Lykilatriði í þessu máli er síðan tímasetningin.  Tímasetningin hlýtur að taka mið af stöðu krónunnar gagnvart þeirri mynt sem um ræðir.  Er evra upp á 110 kr. heppileg eða teljum við að 100 kr. gefi réttari mynd eða 120 kr.?  Ef það er svissneski frankinn viljum við sjá hann í 55 kr., 65 kr. eða 75 kr.?  Ákvörðun um skipta um mynt verður ekki tekin nema seðlabanki viðkomandi lands samþykki það.  Það eru því fullt af álitamálum sem verður að greiða úr áður en hægt er að taka þessa ákvörðun.

Hvað sem verður gert, þá þarf að fara í umfangsmikla vinnu við að greina kosti og galla hverrar leiðar fyrir sig.  Þessa vinnu þarf að hefja án tafar og ráða til verksins fagmenn með þekkingu á svona ákvörðunarferli og fá í vinnu hagfræðinga og fulltrúa helstu hagsmunaaðila.  Það þýðir ekki að velja einn kost vegna þess að flestir vilji hann.  Valið verður að vera byggt á vandlegri greiningu og áhættumati og að fengnum nauðsynlegu samþykki seðlabanka viðkomandi lands/landa.  Lykilatriðið er að mínu mati tímasetningin.  Ég held að ekki verði hægt að fastsetja einhverja dagsetningu.  Betra sé að miða við eitthvað tímabil (1 - 2 mánuði) og velja gengi innan þess tíma, þegar sæmilegt jafnvægi er komið á gengið.  T.d. að flökt á 1 - 2 vikna tímabili mætti ekki vera meira en 0,5% (eða 1%).  Þetta þyrfti náttúrulega að útfæra nánar.

Sem sérmenntaður á sviði ákvörðunargreiningar (e. decision analysis), þá veit ég að góð ákvörðun verður ekki tekin nema undirvinnan sé góð. Ég veit það líka að góð ákvörðun tryggir ekki góða útkoma, hún eykur bara líkurnar á henni.  Eins og ég lýsi þessu viðfangsefni að ofan, þá sýnist mér að leysa megi það með hjálp ákvörðunargreiningar.

Fréttin sem bloggað var við: Ríkisstjórnin ræði evrumál við ESB

Hver veldur slysi, "lestarstjórinn" eða sá sem fer fram úr? - Hugleiðing um orsök og afleiðingu

Ástæðan fyrir því að ég spyr þessarar spurningar er ályktun sem höfundar greinargerðar Samtaka atvinnulífsins um þróun húsnæðismarkaðar 2003 - 2008 komast að.  Telja höfundar greinargerðarinnar að stefnumörkun stjórnvalda sumarið 2003 og upptaka 90% lána Íbúðalánasjóðs (ÍLS) sumarið 2004 hafi hrundið af stað atburðarrás sem leiddi til þess vanda sem nú er við að glíma.  Það má alveg taka undir að ákveðin atburðarráð fór í gang, en ég get ekki séð að ábyrgðin á þeirri atburðarrás liggi í ákvörðun um hækkun lánshlutfalla ÍLS.  Hallur Magnússon hefur ítrekað bent á það, að með breytingunni hjá ÍLS, þá hafi þeim í reynd fækkað sem fengu 90% lán, en ekki fjölgað.  Breytingin hjá ÍLS leiddi því líklegast ekki til hærra íbúðaverðs svo neinu nemur.  Málið er að við getum hvorki sannreynt þetta né hrakið, þar sem bankarnir komu með sitt útspil um mánaðarmótin ágúst/september.  Útspil bankanna er vel þekkt.  Allir komu þeir fram með nokkurra daga millibili og buðu fyrst 90% lán og síðan 100% lán. 

Líkja má þessu ástandi sem skapaðist við umferð bíla á einbreiðum þjóðvegi.  Allir eru þeir að stefna á sama stað og aka á jöfnum 70 km hraða.  Sá fremsti ekur nægilega greitt til þess að hinir telja sig geta bara fylgt á eftir.  Allt í einu eykur sá fremst hraðann upp í 90.  Þeir sem á eftir koma ákveða þá að auka hraðann líka, en finnst ekki nóg að draga þann fremsta uppi heldur ákveða að taka fram úr, þar sem þeir vilja keyra á 100 km/klst. Hraði þeirra veldur usla í umferðinni og endar með slysi.  Nú spyr ég, hver olli slysinu sá sem jók hraðann í 90 eða hinir sem tóku fram úr og óku á 100?  Frá mínum bæjardyrum séð, þá eru það þeir sem óku á meiri hraða en þeir réðu við sem eru valdir af slysinu.  Það getur vel verið, að ef hinir hefðu haldið sig við 90, þá hefði ekkert slys orðið.  Það getur líka vel verið að það hefði orðið slys.  Málið er að við vitum það ekki, þar sem aldrei náði að reyna á það.  Síðan má spyrja sig hvort einhver annar beri ábyrgð á slysinu, t.d. yfirvöld sem hafa samþykkt að 100 km hraði sé í lagi, þó hámarkshraði sé 90.

Samtök atvinnulífsins vilja kenna ÍLS um hækkandi fasteignaverð og síðan það ástand sem er í dag.  Það er náttúrulega fráleitt að kenna ÍLS um þetta, þar sem í fyrsta lagi eru allar stefnumótandi ákvarðanir varðandi ÍLS teknar af félagsmálaráðherra, en ekki stjórn ÍLS. ÍLS er því stjórntæki yfirvalda en ekki sjálfstæður hagstjórnaraðili.  Í annan stað, þá er ómögulegt að greina á milli áhrifa af völdu ákvörðunar ÍLS og þeirra ákvörðunar bankanna að vinna sér stærri hlut á húsnæðislánamarkaði. Auk þess eru bankarnir sjálfstæðir í sinni ákvörðunartöku.  Það neyddi þá enginn til að breyta lánskjörum sínum.  Satt best að segja finnst mér sem Samtök atvinnulífsins séu að gera lítið úr því fólki sem kemur að stefnumótun innan bankanna með því að segja að ÍLS taki ákvarðanir fyrir það. ÍLS hvorki þvingaði bankanna eða neyddi þá til aðgerða og ekki var neytt sem benti til þess að hlutdeild þeirra í húsnæðismarkaðinum væri að skerðast að það kallaði á 80, 90 eða 100% lán.  Viðbrögð þeirra voru því fyrst og fremst til að halda stöðu sinni hver gagnvart öðrum og til að vinna sér fastan sess sem fyrsti kostur á húsnæðislánamarkaði.

Ég tek það skýrt fram, að ég er ekki að gagnrýna ákvörðun bankanna að fara í samkeppni við ÍLS.  Hún var ákaflega velkomin á sínum tíma, enda húsnæðismarkaðurinn í talsverðu fjársvelti um þær mundir.  Stórar eignir hreyfðust varla á markaðnum og verðmunur á minni eignum og stærri eignum var orðinn fáránlega lítill. Það eina sem ég er að segja, að ÍLS er ekki einn ábyrgur fyrir atburðarrásinni og það er eingöngu hægt að geta sér til um hvernig húsnæðismarkaðurinn hefði þróast, ef bankarnir hefðu bara haldið sínu striki.  Í raun má segja að atburðarrásin hafi ekki farið fyrir alvöru af stað fyrr en KB banki auglýsti íbúðarlánin sín og hinir bankarnir fylgdu svo á eftir.

sa-_ls.jpg

Athugasemdir sem ég bætti við:

Athugasemd nr. 1:

Ég gaf mér betri tíma áðan til að lesa í gegnum greinargerð SA og rakst þar á einstaklega sérkennilega söguskýringu.  Um er að ræða myndrit sem sýnir þróun húsnæðisverðs og bætti ég henni við færsluna mína.  SA reynir að skýra ýmsar breytinga á húsnæðisverði með breytingum á lánareglum ÍLS.  Við þetta vil ég gera eftirfarandi athugasemdir:

  1. Hækkunin á húsnæðisverði tók kipp þegar við innkomu bankanna á markað.  Það er ekki hægt samkvæmt þessu myndriti að greina hvort hækkunin er vegna ÍLS eða bankanna.
  2. Samkvæmt línuritinu, þá buðu bankarnir upp á 90% lán áður en ÍLS gerði það og því hreinlega rangt að saka ÍLS um að hleypa verði á húsnæði upp með 90% lánum.  Vissulega hafði verið tilkynnt um að þessi lán yrðu boðin öllum almenningi, en bankarnir urðu fyrri til. Síðan má ekki gleyma því að mjög erfitt var að fá 90% lán ÍLS og í reynd fækkaði þeim sem gátu fengið þau miðað við fyrri reglur (samkvæmt upplýsingum frá Halli Magnússyni).
  3. Það var kominn stöðugleiki á húsnæðisverð hér um bil einu ári áður en ÍLS lækkaði hámarkslán í 80%, þannig að sú breyting hafði engin áhrif á markaðinn.
  4. Hækkun á hámarksláni úr 80% í 90% 28.2.2007 fór samhliða lækkun á áhættustuðli vegna eiginfjárkröfu fjármálafyrirtækja úr 50% í 35% 2.3.2007, en með þeirri breytingu jókst útlánageta bankanna til húsnæðislána um rúm 40% á einni nóttu.  Það er því ekki hægt að fullyrða að breytingarnar hjá ÍLS hafi valdið þeirri uppsveiflu sem þá fylgdi.  Af hverju skýrsluhöfundar kjósa að nefna ekki þessa 40% hækkun á útlánagetu bankanna, er mér óskiljanlegt.  Ætli menn að vera trúverðugir verða menn að nefna bæði þau atriði sem eru hagfelld og þau sem eru óhagfelld.
  5. Örin sem kemur frá boxinu fyrir 3.7.2007 bendir á rangan stað á línuritinu og er nær 1.11. en 3.7.  Er það með ólíkindum að skýrsluhöfundar geri svona "mistök".  Þetta atriði sýnir að húsnæðisverð hækkaði enn um 5 punkta á næstu fjórum mánuðum eftir að ÍLS lækkaði hámarkshlutfall úr 90% í 80% í byrjun júlí og gerir að engu þau rök (sem greinilega er ætlunin að nota) að lækkun húsnæðisverðs á fyrstu mánuðum þessa árs megi rekja til breytinga hjá ÍLS.  Þessi villa gerir það einnig að verkum að maður efast um margt annað í gagnaframsetningu skýrsluhöfunda.

Það er mjög gott að svona greinargerð sé útbúin og birt, en hún missir trúverðugleika sinn þegar menn birta bara þær upplýsingar sem eru málstaðnum í hag en ekki hinar.  Því miður verkar þessi greinargerð á mig eins og skýrsla frá mjólkurbúi sem væri að lýsa ágæti mjólkur á líkama mannsins.  Hún er einhliða og segir ekki einu sinni hálfan sannleikann. 

Ég var að vonast til þess að loksins kæmi skýrsla sem kryfji málið inn að beini og skoðaði alla áhrifaþætti varðandi hækkun húsnæðisverðs.  Því miður gekk það ekki eftir.

Athugasemd nr. 2:

Augljós villa í myndriti í skýrslu SA fékk mig til að efast um gagnaframsetningu í skýrslunni og sérstaklega fannst mér óvandað að aðeins önnur hliðin var skoðuð.  Ég skoðaði því ýmsar fréttir á vefnum um húsnæðislán.  Þær er bæði að finna á vefjum bankanna og ÍLS.

Það er ýmislegt sem kemur fram ef meira er grúskað og upplýsingarnar bornar saman við myndritið að ofan:

  1. Skuldir heimilanna við bankana fóru úr 192 milljörðum 1.6. 2004 í 544 ma. 31.12. 2005 og síðan í 745 ma. 31.3. 2007, hækkun um 287% á þessum 33 mánuðum.  Á sama tíma lækkuðu skuldir heimilana við ÍLS úr 410 ma. (1.6.04) í  317 ma. 31.12.05 og hækkuðu síðan í 339 ma. 31.3.07, lækkun um 17% á tímabilinu, þrátt fyrir uppfærslu verðbóta á lánum.
  2. Meðallánshlutfall ÍLS hefur verið um 55-60%.
  3. Fyrstu 6 mánuðu 2007 voru aðeins 2% lána ÍLS á höfuðborgarsvæðinu 90% lán.
  4. Frá ágúst 2004 fram á mitt ár 2007 námu útlán ÍLS 160 ma., en uppgreiðsla lána nam 240 ma.  Nettó útlán drógust því saman um 80 ma.
  5. Vegna sveiflna á línuritinu í ársbyrjun 2006 og 2007, þá kemur í ljós að útlán bankanna drógust mikið saman í mars og apríl 2006, þ.e. á sama tíma og raunverð húsnæðis lækkaði, og útlán bankanna jukust á tímabilinu jan-mars 2007, þ.e. á sama tíma og raunverð húsnæðis hækkaði skarpt.
  6. Loks má nefna að hámarkslán ÍLS lækkaði í 17 milljónir 27.6.2006 úr 18 milljónum, eins og það hafði verið einhverja mánuði á undan meðan nokkuð jafnvægi hafði verið á raunverði húsnæðis.  Ekki er hægt að lesa annað úr myndriti SA en að þarna hafi hámarkið hækkað í 17 milljónir úr 14,9 milljónum.

Það er eiginlega sorglegt að SA skulu hafa sent frá sér skýrslu þar sem farið er með jafn margar rangfærslur eða reynt er að túlka gögn jafn einhliða og raun ber vitni.  Ég get ekki séð að það sé til hagsbóta fyrir bankana að SA sé að fara með svona rangfærslur.

Hlustar forsætisráðherrann á sjálfan sig?

Forsætisráðherra flutti föðurlega ræðu á Austurvelli á 17. júní.  Þegar maður les yfir ræðuna (á vef forsætisráðuneytisins), þá veltir maður því fyrir sér í hvaða fílabeinsturni hann dvelur dagana langa.  Mig langar hér að fjalla um nokkur atriði, sem mér finnst vera á skjön við veruleikann eða ekki byggða á því innsæi, sem maður væntir frá forsætisráðherra þjóðarinnar.

1.  Hann áminnir okkur landsmenn um að draga saman seglin vegna hækkunar eldsneytis, minnka akstur og aka sparsamari bílum.  Einnig ræddi hann um að breyta gjaldtöku á ökutækjum og eldsneyti til að draga úr losun gróðurhúsalofttegunda.

Um þetta atriði er það að segja, að verulega hefur dregið úr akstri síðustu mánuði.  Þetta hefur mátt merkja á Hafnarfjarðarvegi frá því í febrúar og er það hending að umferðarteppa myndist þar á morgnana. Ekki er auðvelt að skipta yfir í sparneytnari bíla í einum grænum, því til þess að það sé hægt þarf að vera hægt að selja þann gamla.  Ekki er hlaupið að því frekar en nokkru öðru sem krefst lánsfé í þessu þjóðfélagi í dag.  Og varðandi breytta gjaldtöku á ökutækjum og eldsneyti, þá er það alfarið í höndum fjármálaráðherra, sem ekki hefur mátt heyra á það minnst að lækka álögur á eldsneyti en frekar viljað auka þær.  Nýlega skilaði enn ein nefndin af sér tillögu, að þessu sinni um að setja 5 - 7 króna koltvísýringsskatt á hvern seldan lítra af jarðefniseldsneyti.  Halda menn virkilega að 5 - 7 krónur muni breyta einhverju, þegar 70 - 100 kr. hækkun hefur breytt litlu.  Breyttar gjaldtökur á ökutækjum skila sér á löngum tíma og breyta því nákvæmlega engu fyrir ástandið í dag.  Það var svo sem ekki við því að búast að þessi ríkisstjórn gerði eitthvað til að létta undir með almenningi, enda gekk forsætisráðherra í læri hjá meistara iðnarinnar ,,athugum hvort þetta líði ekki hjá þó við gerum ekkert".

2.  ,,Það er mikilvægasta verkefni ríkisstjórnarinnar um þessar mundir að tryggja nýtt jafnvægi í efnahagslífinu og treysta jafnframt grundvöll atvinnustarfseminnar svo ekki komi til alvarlegs atvinnuleysis."

Í fyrsta sinn viðurkennir forsætisráðherra að til alvarlegs atvinnuleysis gæti komið.  Það er mikill viðsnúningur frá fyrri ummælum hans og fjármálaráðherra, sem vísað hafa þeim möguleika alfarið á bug.  Þegar litið er síðan til þess að ríkisstjórnin hefur nánast ekki gert neitt á síðustu mánuðum, fyrir utan að fá heimild til lántöku, þá spyr maður sig, hve langan tíma ætlar ríkisstjórnin að taka sér í að ,,tryggja nýtt jafnvægi í efnahagslífinu og treysta jafnframt grundvöll atvinnustarfseminnar svo ekki komi til alvarlegs atvinnuleysis".  Hvað ætlar ríkisstjórnin að misnota mörg færi til að ,,tryggja nýtt jafnvægi í efnahagslífinu og treysta jafnframt grundvöll atvinnustarfseminnar svo ekki komi til alvarlegs atvinnuleysis" áður en hún loksins grípur til aðgerða?  Þetta er farið að minna óþyrmilega á landsleik Íslands og Makedóníu.  Hverju tækifærinu til að gera eitthvað marktækt klúðrað vegna þess að menn telja sig ekki þurfa að reka smiðshöggið á verkið.  Það er staðreynd að ríkisstjórnin  hefur ekki endalausan tíma til að grípa til aðgerða eigi að sporna gegn alvarlegu atvinnuleysi og haldi fram sem horfir, þá mun tíminn renna út á ríkisstjórnina eins og á handboltalandsliðið sl. sunnudag.

3.  ,,Við Íslendingar vorum vel undir bakslag búnir, betur en flestar aðrar þjóðir"

Nei, við vorum illa undir þetta bakslag búin.  Meðalársnotkun Íslendinga á jarðeldsneyti er með því hæsta í heimi.  Bílaeign er því mesta í heimi á íbúa.  Vegakerfið er ekki sérstaklega hentugt fyrir ,,góðakstur". Og svona mætti lengi telja.

4.   ,,Þegar litið er til þess hvernig staðan er á alþjóðlegum fjármálamörkuðum sýnir sig að fátt er verðmætara en traust og trúverðugleiki. Slíkir eiginleikar eru ekki aðeins verðmætir í fari einstaklinga, heldur eiga þeir einnig við um þjóðir og fyrirtæki. Íslenska þjóðin nýtur trausts og það er mikilvægt að fyrirtækin okkar geri það einnig, ekki síst fjármálafyrirtækin."

Það er einmitt þetta traust sem virðist vanta.  Ekki á íslensku þjóðinni heldur á íslenska hagkerfinu og hagstjórninni.  Ástæðan er fyrst og fremst aðgerðarleysi ríkisstjórnarinnar sem hefur ítrekað sýnt að hún hefur ekki hugmynd um hvað er til bragðs að taka.  Fyrir örfáum vikum var gengisvísitalan í 145 og skuldatryggingarálag ríkissjóðs var vel undir 200.  Þeir tímar eru liðnir og tækifærin runnin ríkisstjórninni úr greipum í bili að minnsta kosti.  Hvort að Geir og félögum tekst að ávinna sér traust aftur á næstum vikum á eftir að koma í ljós, en það verður ekki gert með því aðgerðarleysi sem við höfum mátt horfa upp á undanfarnar vikur. 

5.  ,,Gleymum því þó ekki hve þessi þróun leikur margar aðrar þjóðir miklu verr en okkur"

Ég veit ekki alveg hvar forsætisráðherra hefur alið manninn síðustu mánuði.  Það hefur engin þjóð meðal þeirra sem við viljum bera okkur saman við farið jafn illa út úr þeim ,,alheimsvanda, sem nú er verið að fást við".  Það hefur enginn gjaldmiðill á Vesturlöndum lækkað eins hressilega og íslenska krónan, það hefur ekkert land þurft að búa við eins okurkennt skuldatryggingarálag og Ísland.  Við hvaða þjóðir er forsætisráðherra að bera okkur saman við?  Simbabve, Haíti eða Írak?  Ég man í svipan ekki eftir öðrum löndum sem eru í sambærilegum vanda.  Ég verð að viðurkenna að ég hélt að það væri meiri metnaður í ráðherranum en þetta.

6. ,,Alþingi hefur veitt ríkisstjórninni heimild til sérstakrar lántöku innan lands eða utan á árinu 2008... Sama tilgangi þjónar nýr samningur milli Seðlabanka Norðurlandanna, sem sýnir jafnframt norrænt vinarþel í verki. Þessar aðgerðir treysta varnir og viðbúnað landsins út á við sem er nauðsynlegt þegar vindar blása á móti."

Samningurinn við seðlabanka Norðurlanda dró tímabundið úr falli krónunnar, en þar sem of langur tími hefur liðið og ríkisstjórnin bara beðið á hnjánum, þá er allt fallið í sama farið aftur.  Lántökuheimildin ein og sér hefur engin áhrif meðan hún er ekki nýtt og það gæti raunar virkað í öfuga átt að bíða með að nýta hana.  Varnir landsins eru ekki bara veikar, þær hafa brostið víða.  Ef þetta væru flóðvarnargarðar, þá væru stór landsvæði undir vatni og það sem meira væri ríkisstjórnin hefði ekki minnsta grun um hvernig bregðast ætti við.  Aðgerðirnar drógu vissulega tímabundið úr fallinu, en síðan áttuðu spákaupmenn sig á því að orðum fylgdu ekki verk.  Þessar aðgerðir hafa ekkert gert til að hleypa lífi í húsnæðismarkaðinn eða lánamarkaðinn.  Það er allt steindautt.  Seðlabankinn hefur enga burði til að létta undir með markaðsaðilum fyrr en búið er að nýta lánsheimildina. 

Mér finnst forsætisráðherra hafa í ræðu sinni talað gegn betri vitund eða að hann er í slæmri afneitun. 

Glitnir: Svartsýni fyrir þetta ár, en bjartsýni fyrir það næsta

Það er ekki mikil bjartsýni ríkjandi hjá greiningardeild Glitnis fyrir þetta ár. Meðaltalsgengi (gengisvísitala) upp á 142 á þessu ári og lokagengi um 135.  Þetta þýðir vissulega nær 10% styrkingu krónunnar það sem eftir er árs.  En skoða verður þessar tölur með það í huga, að þrátt fyrir mikið fall krónunnar í mars, þá stendur meðalgengi ársins í 139,3 stigum.  Til þess að meðalgengi ársins nái 142, þá má búast við að gengisvísitalan haldist um eða yfir 145 talsvert fram á haustið og síðan komi snörp styrking krónunnar.  Að öðrum kosti sé ég ekki að bæði náist meðalgengi upp á 142 og lokagengi upp á 135.  Mér virðist því Glitnir spá því að gengisvísitala á bilinu 143 til 147 verði það sem við stöndum frammi fyrir alveg til nóvemberloka og það verði ekki fyrr en í desember sem gengið takist að styrkjast svo heitið getur.  Annar möguleiki er að ástandið eigi eftir að versna aftur áður en það tekur að batna

Mér finnst bjartsýnin umtalsverð hjá Glitni fyrir þróun gengis á næsta ári og ég vona innilega að sú spá gangi eftir.  Með meðaltalsgengi upp á 128 og byrjunartöluna 135, þá verður gengisvísitalan að haldast undir 128 langtímum saman.

Þá er bara að draga andann djúpt og vona að raunveruleikinn fyrir þetta ár verði betri en Glitnir les úr spilunum. 

Frétt sem bloggað er við:  Glitnir: gengishækkun í haust

Athugasemd 2018:  Eina ástæðan fyrir því að ég endurbirti þessa færslu hér, er til að sýna hvaða væntingar sérfræðingarnir gerðu til gengisþróunar.  Þetta voru upplýsingarnar sem haldið var að almenningi og hann trúði, a.m.k. upp að vissu marki.  Reyndin varð hins vegar að gengisvísitalan fór yfir 230 stig áður en gengið tók að styrkjast og þegar þessari athugasemd er bætt við í febrúar 2018, þá er gengisvísitalan enn yfir 160 stigum.  (Gengisvísitalan er reyndar ekki skráð lengur, af einhverri furðulegri ástæðu.)

"Það er ekki kreppa"

Þetta sagði Kristján Júlíusson, þingmaður Sjálfstæðisflokksins, í umræðum kvöldsins á Alþingi.  Rök Kristjáns voru að það væri móðgun að kalla það ástand sem núna er kreppu, þar sem í kreppunni miklu hefði fólk farið svangt að sofa og þúsundir manna hefðu ekki haft atvinnu.  Jæja, þá skulum við ekki heldur kalla uppgang síðustu ára sem góðæri, vegna þess að það kemst ekki með tærnar þar sem góðæri stríðsáranna var með hælana.  Önnur rök Kristjáns voru að eitthvert barn lýsti því sem kreppu að ekki væri hægt að kaupa flatskjá.  Heldur er það lítilmannlegt að fara með orð barns í ræðustóli á Alþingi, þegar menn eru að reyna að fela getuleysi sitt til að varna þrengingunum og hafa eingöngu getu og dug til að bregðast við löngu eftir að það skaðinn er skeður.  Staðreyndin er að ríkisstjórnin var tekin í bólinu, þar sem beita átti davíðsku aðferðinni að bíða ástandið af sér og vona að tíminn læknaði öll sár.

Ég segi nú bara, sem betur fer er ástandið ekki eins slæmt og í kreppunni miklu, en þær þrengingar sem mörg íslensk heimili eru að ganga í gegnum um þessar mundir og það högg sem íslenskt efnahagslíf hefur orðið fyrir eru meiri en gengið hefur yfir íslenskt þjóðfélag í mjög langan tíma.  Verðbólgan 1983 var öðruvísi, þar sem hún var eingöngu bundin við Ísland.  Hvarf síldarinnar 1968 var líka öðruvísi, þar sem áhrif þess var staðbundið.  Það sem við stöndum frammi fyrir núna kann að verða byrjunin á miklu meira, en það getur líka verið að þetta skot sé gengið hjá.  Það kemur ekki í ljós fyrr en síðar.  Þar fyrir utan er það áfall sem fjármálakerfi heimsins hefur orðið fyrir, það versta sem riðið hefur yfir það frá því í kreppunni miklu. 

Fjármálaráðherra hélt því fram í dag, að ástæða vandans væri vandræðagangurinn með undirmálslánin í Bandaríkjunum.  Vá, þetta er eins og með apana þrjá:  Ég sé ekkert illt, ég heyri ekkert illt, ég mæli ekkert illt.  Árni, það hefur enginn annar gjaldmiðill í hinum vestræna heimi fallið eins illilega og íslenska krónan.  Það hefur ekkert land í hinum vestræna heimi fengið eins háðulega útreið hjá matsfyrirtækjum og Ísland.  Það hefur ekkert annað ríki veikt svo peningalegar undirstöður sínar eins heiftarlega og Ísland og boðið þannig upp á ótæpilega spákaupmennsku með gjaldmiðilinn og stærstu fyrirtæki þess.  Ekkert af þessu kemur undirmálslánunum nokkurn skapaðan hlut við.  Þetta var svo ámátlegt yfirklór hjá ráðherra að það lýsir best þeirri "ekki mér að kenna" afneitun sem ríkisstjórnin er í.  Það er greinilegt að ráðherrar hennar keppast við að sannfæra hver annan um að þetta sé allt útlendingum að kenna.  Vandinn er að mestu leiti heimatilbúinn og taka verður á honum heima fyrir með hagfræðilega viðurkenndum aðferðum.  Ríkisstjórnin græðir ekkert á því að stinga höfðinu í sandinn. 

Vantar almenning og atvinnulíf lánveitanda til þrautavara?

Það er mikið nefnt um þessar mundir að viðskiptabankana, Seðlabankann og þess vegna ríkið vanti lánveitendur til þrautavara.  Þetta er talin ein helsta ástæða fyrir lækkandi lánshæfismati og hækkandi skuldatryggingaálagi (þó það hafi lækkað síðustu daga) bankanna og ríkisins.  En mig langar bara að benda á, að mjög er farið að þrengja að lánamöguleikum almennings og fyrirtækja í landinu.  Eins og ástandið er í þjóðfélaginu í dag, er eingöngu hægt að fá lán á slíkum ofurkjörum að ein lántakan kallar á aðra innan fárra vikna.  Mjög margir aðilar eru í þeim sporum, að þeim dugir ekkert að draga seglin saman eða þeir geta ekki dregið þau nema mjög takmarkað saman.

Fyrirtæki eru mörg í þeim sporum að þau þurfa að leggja út fyrir miklum kostnaði við þróun, framleiðslu, sölu, markaðssetningu og þjónustu, en fá síðan tekjurnar af þessu mörgum mánuðum síðar.  Skýrasta dæmið um þetta eru ferðaþjónustufyrirtæki á borð við bílaleigur.  Þær endurnýja bílaflota sinn á hverju vori og nú standa þeim til boða lán og lánfyrirgreiðsla sem verður einfaldlega til þess að þær munu fara yfir um í hrönnum á haustmánuðum.  Byggingarverktakar eru kannski hálfnaðir eða rúmlega það með stóra byggingu og þá kippir viðskiptabankinn að sér hendinni.  Verktakinn gæti ekki einu sinni selt íbúðir í byggingunni á hálfvirði, þar sem hann fær ekki fjármagn til að ljúka byggingunni.  Sama gildir um einstakling, sem stendur í byggingaframkvæmdum.  Eina sem býðst eru yfirdráttarlán á himin háum vöxtum.  Þó svo að fólk vildi losa sig við eignir, þá er það ekki hægt, þar sem kaupendum bjóðast ekki lán.  Og ekki dugir framkvæmdastopp, þar sem vextina þarf að greiða um hver mánaðarmót og þá ekki litla.

Það virðist því liggja beinast við að fyrirtæki og almenning bráðvanti lánveitendur til þrautavara.

Eins og fram kom í viðtali við mig á Rás 2 um daginn, þá þekki ég þessa stöðu mjög vel, þar sem við hjónin erum að byggja og með núverandi húsnæði á sölu.  Okkur vantar herslumuninn upp á að geta flutt inn í nýja húsnæðið, en þann herslumun gengur alveg bölvanlega að brúa.  Þar sem við erum með tvöföld lán í gangi, þá komum við illa út úr greiðslumati.  Fasteignamarkaðurinn er nálægt alkuli (um +2° Kelvin) og því sjáum við ekki fram á að núverandi húsnæði seljist fyrr en í haust eða jafnvel síðar.  Ég hef ekki áhyggjur af stöðunni eftir ár eða tvö, þar sem jafnvægi kemst örugglega á fljótlega í framhaldi af því að gengið styrkist og laun hækka.  Ég kýs að líta á núverandi ástand sem ansi bratta brekku í maraþonhlaupi.  Spurningin er bara hversu fljótt við komust upp brekkuna, hvaða fórnir þurfum við að færa til komast upp og hvað tekur við þegar upp er komið.  Draumurinn er náttúrulega að gengið styrkist verulega á næstu vikum, verðbólgan gangi hratt niður, húsið seljist fljótlega á því sem næst uppsettu verði og að lán fáist á hagstæðum kjörum svo við getum flutt inn.  Það sakar ekkert að láta sig dreyma  :-)

Efnahagskreppan - Fyrirsjánleg eða ekki?

Það var haft eftir Geir H. Haarde og Davíð Oddssyni um daginn að efnahagskreppan sem dunið hefur yfir þjóðina í kjölfar alþjóðlegu bankakreppunnar hafi ekki verið fyrirséð.  Helstu rökin virðast vera að þar sem lausafjárkreppan hafi ekki verið fyrirséð, hafi allt annað einnig verið óvænt.  Þetta er nokkuð merkileg staðhæfing í ljósi þess, að eftirfarandi hefur lengi verið vitað:

  1. Háir stýrivextir, vaxtaskiptasamningar og Jöklabréf hafa haldið uppi gengi íslensku krónunnar í fjölmörg ár.
  2. Eigið fé íslenskra fjármálafyrirtækja, erlend umsvif og erlendar skuldir þjóðarbúsins hafa aukist mjög mikið undanfarin ár án þess að gjaldeyrisvarasjóður Seðlabankans hafi aukist að sama skapi.
  3. Seðlabankinn lækkaði bindiskyldu bankanna um 50% árið 2003 og stuðlaði þannig að auknum útlánum þeirra á þenslutímum.  Þetta hafði m.a. í för með sér að peningamagn í umferð jókst mjög mikið á stuttum tíma og jafnframt myndaðist mikill lausafjármassi innan bankanna.
  4. Lækkun áhættustuðuls veðlána í eiginfjárkröfu fjármálafyrirtækja gat ekki endalaust stuðlað að nær ótakmörkuðum aðgangi að ódýru lánsfé.

Mig langar að skoða þessi atriði nánar, en í öfugri röð:

4. Lækkun áhættustuðuls (Ég hef fjallað um þetta áður, en fyrir þá sem ekki hafa lesið þau skrif, þá er hér mikið einfölduð útgáfa.):  Þetta er það sem er kennt við Basel II innan fjármálageirans og á rót sína hjá Bank of international settlements í Basel í Sviss (banka seðlabankanna).  Áhættustuðullinn segir til um hvort bankar fái afslátt af kröfunni um 8% eigið fé vegna útlána, þ.e. bak við hverjar 100 kr. í útlán þurfa að vera 8 kr. í eigið fé, nema áhættustuðullinn segi annað.  Áður en Basel II kom til, þá var 50% afsláttur á eiginfjárkröfunni ef fasteignaveðlán var á 1. veðrétti, en annars var enginn afsláttur.  Basel II kvað á um að öll fasteignaveðlán fengju 50% afslátt.  Það má því í raun segja að útlánageta banka hafi tvöfaldast á einni nóttu.  Hér á landi varð þetta fyrst í stað til þess að útlán banka til fyrirtækja jukust, en það leið rúmlega ár þar til húsnæðislánasprengingin varð.  Afslátturinn var svo aukinn í 65% í mars á síðasta ári. 

Það var líklegast löngu tímabært að endurskoða útlánaáhættu vegna fasteignaveðlána á efri veðréttum, sérstaklega þar sem stór hluti húsnæðis á Vesturlöndum hafði mikið veðrými og vanskil höfðu verið mjög lítil undanfarna áratugi.  Þetta lánafyrirkomulag hafði myndað ákveðið jafnvægi á fasteignamarkaði.  Hér á landi var þetta jafnvægi að mestu ríkisstýrt í gegnum hámarkslán Íbúðalánasjóðs, en í flestum nágrannalöndum okkar sá "markaðurinn" um að viðhalda jafnvæginu m.a. í gegnum áhættu- og útlánastýringu bankakerfisins.  Basel II raskaði þessu jafnvægi, þar sem skyndilega bauðst fasteignaeigendum og fasteignakaupendum mun meira lánsfé til fjárfestinga í húsnæði, þar sem lán á efri veðréttum báru sömu áhættu í áhættuútreikningum bankanna og lán á fyrsta veðrétti.  Þessi breyting gat ekki annað en leitt til hærra fasteignaverðs.  Betri aðgangur að lánsfé gat ekki annað en haft í för með sér stóraukna eftirspurn eftir íbúðarhúsnæði meðan framboðið stóð nokkurn veginn í stað.  (Það er líklega réttar að segja að árleg aukning eftirspurnar tók skyndilega stökk, meðan árleg aukning framboðs hélst óbreytt.)  Svona ástand leiðir alltaf af sér verðhækkun.  Seðlabankanum mátti því alveg vera ljóst að við innleiðingu Basel II reglnanna myndi verð fasteigna hækka og þar sem það mælist í vísitölu neysluverðs, þá var það sjálfgefið að vísitalan myndi hækka.  Hér var því um fyrirséðan hlut að ræða.  Það sem verra var, að seinni lækkun áhættustuðulsins varð samhliða lækkun á matarskattinum og át hækkun fasteignaverðs upp áhrif lækkunar matarverðs í vísitölunni og gott betur.  Þetta gerðist af tveimur ástæðum:  Í fyrsta lagi voru hin beinu áhrif á vísitöluna, þ.e. hækkað fasteignaverð mælist í vísitölunni, og í öðru lagi óbeinu áhrifin, þ.e. hækkun vísitölu hefur áhrif á verðbreytingar og það sem verra var, stýrivexti.

3. Lækkun bindiskyldu:  Seðlabankinn lækkaði bindiskyldu bankanna úr 4% í 2% árið 2003.  Þetta var gert um svipað leiti og fyrri lækkun áhættustuðulsins og varð til þess að bankarnir höfðu úr meira lánsfé að spila.  Það mátti gera ráð fyrir að bankarnir myndu nota peningana til útlána og þar með auka peningamagn í umferð.  Það er alþekkt hagfræðikenning að aukið peningamagn í umferð eykur þenslu og þar með verðbólgu.  Afleiðing lækkunar bindiskyldunnar var því fyrirséð sem aukin verðbólga.  Raunar má lesa um þetta í sérefni KB banka um efnahagsmál frá 28. maí 2004.  Þar er varðað við því að aukið peningamagn leið af sér uppsöfnun á drjúgum lausafjármassa í bankakerfinu og síðan er sagt ,,þó bendir margt til þess að núverandi lausafjárstaða sé mun hærri en geti staðist til lengdar."  Og síðar segir:  ,,Flest bendir því til þess að gömul lögmál séu enn í gildi og hætta fylgi auknu peningamagni:  Í fyrsta lagi getur mikill lausafjármassi skapað hættu á eignabólu.  Í öðru lagi getur lausaféð beinst inn á vörumarkaðina og valdið almennri verðbólgu.  Í þriðja lagi getur lausafjáreftirspurn leiðst úr landi bæði með fjármagnsflæði vegna erlendra verðbréfakaupa eða viðskiptahalla vegna aukins innflutnings, sem gæti veikt gengi krónunnar.  Raunar gæti allt þrennt gerst á sama tíma og þannig vegið að fjármálastöðugleika í landinu."  Þarna er varað við þremur ólíkum afleiðingum af lækkun bindiskyldunnar og kaldhæðnin er að allt þetta rættist.  En greiningardeildin var ekki hætt. "..en mestu hættumerkin eru til staðar á fasteignamarkaði en aukið framboð af nýbyggingum hlýtur að metta eftirspurnina fyrr eða síðar...Ljóst er að þörf er á peningalegu aðhaldi.."

Lækkun bindiskyldunnar árið 2003 hafði það líka í för með sér að svo kallaður peningamargfaldari stækkaði, en hann lýsir því hve oft sama krónan veltur í gegnum bankann í formi innlána og útlána, þar til að að bindiskylda og eiginfjárhlutfall stoppa hringrásina.  Stækkun peningamargfaldarans var enn ein vísbending um að skyndilega gæti orðið þurrð á lausafé, þar sem  innlán viðskiptavina eru oft til skemmri tíma en útlánin.  Vissulega var lækkun bindiskyldunnar samkeppnislegt atriði fyrir íslensku bankana, en hún var gerð án hliðarráðstafana og því var fyrirséð að afleiðingarnar yrðu hækkað fasteignaverð og aukin verðbólga.  Önnur hliðaráhrif urðu þau að grunnfé Seðlabankans minnkaði sem hlutfall af veltufé bankanna.  Aftur er þetta sterk vísbending um skerta getu Seðlabankans til að hlaupa undir bagga gefi á bátinn.

2. Gjaldeyrisvarasjóðurinn:  Gjaldeyrisvarasjóður hefur tilteknu hlutverki að gegna.  Gjaldeyriskaup Seðlabankans af bönkunum er raun það sama og peningaprentun.  Bankarnir afhenda Seðlabankanum gjaldeyri en fá í staðinn krónur sem notaðar eru til útlána eða til að kaupa gjaldeyri af erlendum fjárfestum.  Á framkvæmdatíma Kárahnjúkavirkjunar og álversframkvæmda fyrir austan og á Grundartanga flæddi óhemju mikill gjaldeyrir inn í landið.  Það var því nauðsynlegt fyrir Seðlabankann að bregðast við því með því að auka gjaldeyrisforðann sinn og skapa sér þannig ,,svigrúm til þess að bregðast við ef eitthvað ósamræmi skapast í gjaldeyrisviðskiptum til og frá landinu.  Aukinheldur kann lágur gjaldeyrisvarasjóður mögulega að hafa áhrif á lánshæfiseinkunn Íslands erlendis", eins og segir í sérefni greiningardeildar KB banka.  Það er vitað að Seðlabankinn jók ekki gjaldeyrisforða sinn í hlutfall við vöxt bankanna og því er hér aftur um fyrirséðar afleiðingar að ræða.  Á sama hátt má segja að bankarnir hafi skekkt stöðu sína með því að sækja lausafé með lántökum í staðinn fyrir að örva innlán.  Innlán eru almennt mun ódýrar "lánsfé", en lántökur á millibankavöxtum.  Eingöngu Landsbankinn fór þá leið að sækja lausafé í gegnum innlánsreikninga, enda hefur hann komið betur út en aðrir bankar í kreppu undanfarinna mánaða.

1. Háir stýrivextir, vaxtaskiptasamningar og Jöklabréf:   Á þeim tíma sem Seðlabankinn fór að nota verðbólgumarkmið til að hafa stjórn á peningamálum, þá voru stýrivextir frekar háir eða 11,5%.  Þeir fóru síðan hratt lækkandi fram til 2003 að þeir fóru lægst í rúmlega 5%.  Um það leiti fór af stað ferli sem endaði með kollsteypunni á fyrsta ársfjórðungi þessa árs.  Það fyrsta sem gerðist er að gengið var frá samningum um álvers- og virkjanaframkvæmdir.  Ljóst var að þessar framkvæmdir hefðu í för með sér mikið innstreymi gjaldeyris, þó svo að reyndin sýndi að stór hluti rynni beint aftur úr landi.  Við þetta styrktist krónan.  Þar sem Seðlabankinn óttaðist þenslu, þá hóf hann að hækka stýrivexti.  Þetta tvennt hóf að laða erlenda fjárfesta/spákaupmenn að íslenska markaðnum, þar sem þeir sáu fram á að geta náð í ódýrt fjármagn með því að gefa út skuldabréf í íslenskum krónum, skipta krónunum yfir í ódýran gjaldeyri og veðja síðan á að krónan gæfi eftir áður en kæmi að gjalddaga skuldabréfanna.  Jöklabréfin urðu til og vaxtaskiptasamningar með íslensku krónuna hófust í verulegu mæli.  Seðlabankinn ýtti svo ennþá frekar undir þessa þróun með frekari hækkun stýrivaxta, sem styrkti krónuna, sem fjölgaði Jöklabréfum, sem fjölgaði vaxtaskiptasamningum, sem styrkti krónuna, sem varð til þess að Seðlabankinn hækkaði stýrivextir, sem fjölgaði Jöklabréfum, o.s.frv.  Allt þetta leiddi til ójafnvægis milli innflutnings og útflutnings og fjárfestingar erlendis urðu ódýrari en áður.  Það var því fyrirsjáanlegt að það kæmi að umtalsverðri lækkun krónunnar, spurningin var bara hvenær, hve hratt og hve mikil lækkunin yrði.

Búast mátti við hinu ,,ófyrirséða" 

Ef þessi fjögur atriði eru tekin saman, þá kemur í ljós, að búast mátti við mikilli verðbólgu, hröðum samdrætti og mikilli lækkun krónunnar bara út af hinum "ófyrirséðu" atvikum sem efnahagsstjórnun síðustu ára ein og sér var völd af.  Það sem meira er að þessi "ófyrirséðu" atvik voru allt atriði sem varað hafði verið við af m.a. greiningardeild KB banka (nú Kaupþing) bæði árið 2003 og 2004.  Vissulega blandast fleiri "ófyrirséð" atvik inn í málið, eins og hrun húsnæðismarkaðarins í Bandaríkjunum vegna undirmálslánakreppunnar og atlaga spákaupmanna á íslenska hagkerfið. 

Um undirmálslánin er það eitt að segja, að sé saga þessara lána skoðuð 12 ár aftur í tímann, þá er með ólíkindum að menn hafi gleypt við þessum fjármálavafningum.  Sagan segir að vanskil á þessum lánum hafa alltaf verið mikil. Vandamálið var kannski að umfang lánanna var frekar takmarkað fram til 2003 og þess vegna vógu þessi vanskil ekki þungt.  Þrátt fyrir það var gengið að veði að lágmarki 700 þúsund sinnum á ári árin 2000 og 2001 og tæplega 1 milljón sinnum á ári næstu þrjú ár á eftir.  Í helming tilfella enduðu slík mál með uppboði.  Hér var því um tifandi tímasprengju að ræða og er alveg ótrúlegt að virtar fjármálastofnanir um allan heim hafi látið draga sig inn í þessa gjörninga.  Að þetta hafi verið "ófyrirséð" er með öllu rangt, en vissulega gátu hvorki Seðlabanki eða ríkisstjórn Íslands gert eitthvað í málinu. 

Nú varðandi atlögu spákaupmanna, þá hafði Seðlabankinn undirbúið jarðveginn vel fyrir þessa atlögu með því að sinna ekki þeirri sjálfsögðu skyldu sinni að efla gjaldeyrisforða þjóðarinnar samhliða því að ýta undir spákaupmennsku með því að halda vaxtamuni milli Íslands og nágrannalanda það miklum að það æpti á spákaupmennsku með vaxtaskiptasamninga og Jöklabréf.  Það voru sett upp ljósaskilti um allt sem auglýstu tækifærin.  Það var síðan á mörkum þess að vera glæpsamleg vanræksla, að hafa ekki nýtt sterka stöðu krónunnar til að efla gjaldeyrisforða þjóðarinnar.  (1,5 milljarðar evra hefðu kostað um 111 milljarða króna í ársbyrjun 2006, en kosta í dag nálægt 170 milljörðum, en fyrir þá tölu hefði mátt fá 2,3 milljarða evra í ársbyrjun 2006.)  Fyrir utan að slíkt inngrip Seðlabanka og ríkisvaldsins hefði líklegast komið í veg fyrir þá ótrúlegu styrkingu krónunnar sem varð á þeim tima.

Hvernig sem á þetta er litið var ekkert af þessu ófyrirséð og það sem meira var, það hefði svo auðveldlega mátt koma í veg fyrir ansi margt af þessu.  Það sem verra er, að allt of margt af þessu var sjálfskapað.  Það merkilega við þetta var að í einni aðgerðinni hækkaði Seðlabankinn stýrivexti til að ná niður verðbólgu og koma í veg fyrir þenslu og í hinni reyndu menn að auka samkeppnishæfni bankanna með lækkun bindiskyldu og innleiðingu Basel II reglnanna, en hvoru tveggja var verðbólgu- og þensluhvetjandi.  Það var eins og hægri höndin vissi ekki hvað sú vinstri aðhafðist.  Meðan önnur reyndi að slökkva bálið, helti hin olíu á eldinn.  Sérstaklega þarf að setja spurningarmerki við það, að áhættustuðull eiginfjárkrafna hafi verið lækkaður í mars á síðasta ári á þeim tíma sem nokkuð jafnvægi var að komast á og verðbólga að lækka.

Ég hef eingöngu beint spjótum mínum að Seðlabankanum og ríkisstjórn, en hlutur viðskiptabankanna þriggja er ekki síður mikilvægur.  Ja, ég segi "viðskiptabankanna".  Það er raunar á mörkunum að hægt sé að kalla þá viðskiptabanka, þar sem fjárfestingabankastarfsemi þeirra er orðin mjög stórhluti starfsemi þeirra.  Slík breyting á rekstri bankanna kallar á að bankarnir auki sjálfir við varasjóði sína og tryggingar án aðkomu Seðlabankans.  Líta má á Icesave og KaupthingEdge innlánsreikningana í Bretlandi sem tilraun til slíkra aðgerða, en betur má ef duga skal.  Hafa skal þó í huga að Seðlabankinn (og Fjármálaeftirlitið) setja leikreglurnar sem bönkunum ber að fara eftir.  Ef reglurnar eru rúmar, óljósar eða rangar, þá liggur ábyrgðin á því hjá Seðlabankanum (og Fjármálaeftirliti).  Auðvitað má segja, að bankarnir hafi átt að vita betur, en í þeirri miklu samkeppni sem er á alþjóðlegum fjármálamarkaði, þá nýta menn sér allar smugur til að koma ár sinni betur fyrir borð.

Hagspá greiningardeildar Kaupþings

Hún er áhugaverð lesning Hagspá greiningardeildar Kaupþings fyrir 2008 til 2010 sem kom út í dag.  Helstu ályktanir eru:

  • Trúverðugleiki er ekki helsta vandamál Seðlabankans
  • Bankana vantar erlendan lánveitanda til þrautavara
  • Verðbólgan mun fara í 13,5% og mælast yfir 12% til áramóta
  • Stýrivextir munu lækka hratt á næsta ári
  • Jafnvægisgildi gengisvísitölu krónunnar er í kringum 130, en það næst ekki strax
  • Tækifæri eru í lengri flokkum skuldabréfa
  • Samdráttur verið á þessu ári og næsta
  • Viðskiptajöfnuður snýst úr halli í afgang vegna veikrar stöðu krónunnar

Margt af þessu virðist augljóst eða óhjákvæmilegt og auðvelt að skýra út, en annað vefst aðeins fyrir greiningardeildinni að koma frá sér.  Þá sérstaklega fyrsta atriðið um trúverðugleika Seðlabankans.  Ekki er laust við að maður fái það á tilfinninguna að greiningardeildin sé að fara fínt í það að setja ofan í við Seðlabankann.

Það er einkennilegt orðaval að segja vandamál Seðlabankans ekki vera skort á trúverðugleika og segja svo í næstu setningu að ekki sé hægt að ávinna sér trúverðugleika með því að halda háum stýrivöxtum of lengi.  Mér finnst sem greiningardeildin sé að freista þess að fela gagnrýni sína í einhverjum rósavendi.  Það er greinilega mat deildarinnar að Seðlabankinn hafi gert mikil mistök með síðustu tveimur stýrivaxtahækkunum og þar hafi bankinn glatað trúverðugleika með of mikilli hörku en ekki viðhaldið eða áunnið sér trúverðugleika.  Bara svo vitnað sé orðrétt í Hagspána:

Niðurstaðan er því sú að ef það er áætlun Seðlabankans að ávinna sér trúverðugleika með því að dýpka yfirvofandi niðursveiflu – s.s. með því að lækka stýrivexti of seint – er það að öllum líkindum mikill kostnaður til lítils. Vandamálin við framfylgd peningamálastefnu hérlendis má ekki rekja nema að hluta til skorts á trúverðugleika og hverfa ekki þrátt fyrir að trúverðugleiki sé unnin inn með blóði, svita og gjaldþrotum. Það sem meira er – með því að beita stýrivöxtum með of óvægnum hætti ofan í fjármálakreppu er tekin gríðarleg áhætta varðandi fjármálastöðugleika.

Auðvitað má túlka þetta sem varnaðarorð um það sem er framundan, en ég fæ ekki betur séð en að verið sé að gagnrýna viðbrögð Seðlabankans síðustu tvo mánuði.

Um eitt atriði verð ég að vera ósammála greiningardeildinni.  Deildin telur vandamál bankanna ekki vera ímyndarvanda.  Þessu er ég alveg ósammála. Auðvitað er vandi bankanna að miklu leiti ímyndarvandi.  Við megum ekki rugla saman ímynd fólks af fyrirtæki og raunverulegri stöðu þess.  Hvað varðar bankana, þá varð til sú ímynd að hratt væri unnið og áhættusækni væri mikil.  Innan þeirra væri mikill vöxtur og landvinningar um allan heim.  Kjarni yfirstjórnar væri ungt fólk með frjóar, en jafnframt lítt reyndar hugmyndir.  Bankarnir ýttu undir þessa ímynd, vegna þess að hún hentaði þeim uppgangstímum sem fylgdu ódýra lánsfénu frá 2003 til 2006.  Það er þessi ímynd sem er að verða þeim sem fjötur um fót.

Tvisvar á stuttum tíma hafa komið upp efasemdir erlendis frá um styrk og traust bankanna í ljósi þeirrar ímyndar sem þeir höfðu skapað sér.  Hvort þessi ímynd er jákvæð eða neikvæð fer eftir því hver er spurður og hversu vel bönkunum hefur tekist að koma til skila upplýsingum um rekstur sinn og hvort þeir, sem upplýsingunum er beint að, telji þær vera trúverðugar og fullnægjandi.  Í þessu felst ímyndarvandi íslensku bankanna. 

Ég segi bara, ef íslensku bankarnir ættu ekki í ímyndarvanda, þá

  • hefði skuldatryggingarálag (e. credit spread) þeirra ekki rokkið upp úr öllu valdi;
  • hefðu þeir ekki lent í lánalokun (e. credit crunch);
  • væru þeir ekki endalaus uppspretta neikvæðra vangaveltna hjá erlendum greinendum og í erlendum og innlendum fjölmiðlum;
  • sætu þeir ekki undir endurtekinni gagnrýni fjárfesta um skort á upplýsingu;
  • væru matsfyrirtækin ekki að lækka lánshæfishorfur íslensk ríkisins vegna hættu á vanda hjá bönkunum;
  • væru lánshæfieinkunnir þeirra og einkunnir um fjárhagslegan styrk ekki jafn neikvæðar hjá matsfyrirtækjunum og raun ber vitni.

Það skal aftur tekið skýrt fram, að þessi ímyndarvandi þarf ekkert að hafa með rekstrarlega stöðu bankanna að gera, a.m.k. ef ímyndarvandinn varir stutt.  Langvarandi ímyndarvandi getur aftur  leitt til verulegs rekstrarvanda.  Það hlýtur því að vera forgangsmál hjá bönkunum að skapa sér trausta og jákvæða ímynd sem byggir á traustum og arðsömu rekstri.  Ég verð að viðurkenna að ímynd þeirra beið hnekki hjá mér við birtingu uppgjöra fyrir 1. ársfjórðung, þegar ég sá að þeir högnuðust um 130 milljarða á spákaupmennsku með íslensku krónuna. Hve mikið þessi spákaupmennska spilaði inn í 20% fall hennar á nokkrum dögum, er ómögulegt að segja, en ekki var hún áhrifalaus.  Það má heldur ekki útiloka að þessi uppgjör auki á ímyndarvandann, þar sem þrátt fyrir góðan hagnað, þá var grunnur hagnaðarins ekki traustur.  Ímynd bankanna hefur einnig beðið hnekki hjá mér við það að lokað hefur verið að mestu fyrir allt sem heitir lán á skikkanlegum kjörum.  Þetta gæti skaðað bankana meira til langframa, þar sem leiða má að því líkur að svona ástand auðveldi aðkomu erlendra banka að íslenska markaðnum í framtíðinni.  Nema bankarnir treysti, eins og stjórnmálamennirnir, á hinn ótrúlega hæfileika þjóðarinnar að gleyma öllu sem á undan er gengið á ótrúlega stuttum tíma.

Allt er til tjóns

Á vef Viðskiptablaðsins má lesa það álit Paul Rawlins sérfræðings hjá Fitch Ratings matsfyrirtækinu, að erlend lántaka ríkissjóðs eða Seðlabanka upp á 5 - 10 milljarða evra gæti haft veruleg neikvæð áhrif á lánshæfismat íslenska ríkisins.  Það er svo sem alveg rétt að taka láns af svona stærðargráðu ætti almennt að hafa neikvæð áhrif, en í þessu tilfelli þarf það ekki að gerast.  Ástæðan fyrir því er einföld.  Það er verið að taka lánið til að byggja upp varasjóð og þessi varasjóður verður vafalaust ávaxtaður á eins öruggan hátt og hægt er.  Mun slík ávöxtun vega að miklu eða öllu leiti upp árlegan kostnað af láninu og hafa því lítil áhrif á afkomu ríkissjóðs.  Það er ekki eins og verið sé að taka lán til að setja í óafturkræfar framkvæmdir, til að fjármagna rekstur eða brúa fjárlagagat.  Annað sem skiptir máli í þessu samhengi er að íslenska ríkið er að öðru leiti ekki í neinu mæli á lánamörkuðum og er almennt ekki að taka "rekstrarlán".

Hin hliðin á þessu er, að matsfyrirtækin hafa þegar breytt lánshæfismati íslenska ríkisins í neikvæðar horfur, vegna þess að þau telja miklar líkur á að ríkið taki svona lán.  Það er einkennileg staða sem ríkið er komið í, horfum var breytt í neikvæðar vegna þess að ríkið þarf kannski að taka lán (sem matsfyrirtækin hreinlega krefjast að ríkið geri til að auka traustið á bönkunum) og svo á að gera þær ennþá neikvæðari þegar lánið er tekið (til þess að auka traustið á bönkunum).  Mér finnst þetta vera nokkuð vonlaus staða, ef allt sem íslendka ríkið gerir eða gerir ekki hefur neikvæð áhrif á lánshæfismat þess.

Eitt í viðbót.  Fitch breytti horfum á lánshæfismatinu í neikvæðar fyrir nokkrum vikum, enda var skuldatryggingaálag ríkisins og bankanna mjög hátt á þeim tíma.  Nú hefur þetta álag lækkað um einhver 80%, sem gerir það m.a. af verkum að bæði ríki og bönkum bjóðast lánsfé á skikkanlegum kjörum á opnum markaði.  Maður hefði nú haldið að slík breyting ætti að hafa áhrif á mat Fitch á horfur á lánshæfismati íslenska ríkisins, því ef mig brestur ekki minni, þá voru það m.a. ein helstu rök matsfyrirtækjanna fyrir þessum neikvæðu horfum, að vegna hás skuldatryggingarálags gæti það reynst ríkinu erfitt að fá slíkt lán yfir höfuð.  En kannski er þetta bara eins og með olíuna, að það er sama hvað gerist, það er allt hægt að finna eitthvað neikvætt við það og þess vegna er alltaf ástæða til að hækka.  Mér finnst spámenn treysta allt of mikið á gullfiskaminni þeirra sem spámennskan þeirra nær til.

Verður 12 mánaðaverðbólga 18 - 20% í haust

Þetta verðbólguskot, eins og það er kallað, sem nú gengur yfir, verður líklegast mun lengra og þyngra en flestir gera sér grein fyrir.  Það veltur þó allt á því hvort og þá hve langan tíma það tekur krónuna að rétta úr kútnum.

Hagstofan birtir verðbólgutölur á nokkra vegu.  Þ.e. sem hækkun milli mánaða, uppreiknuð 12 mánaðaverðbólga miðað við verðbólgu síðasta mánuðinn, síðustu 3 mánuði og síðustu 6 mánuði og loks ársverðbólgu síðustu 12 mánuði.  Í þessu kerfi, þá kemur verðbólgutoppurinn fram misjafnlega hratt eftir svona verðbólguskot, eins og það sem núna gengur yfir.  Verðbólgutoppurinn kemur strax fram þegar eins mánaðarverðbólgan er notuð, á 2 - 3 þegar þriggja mánaðaverðbólga er notuð, á 3 - 4 mánuðum ef notuð er sex mánaðaverðbólga og á allt að 6 - 8 mánuðum þegar notuð er 12 mánaðaverðbólga.  Það er því ljóst að verðbólgutölur sem sáust vegna breytinga á vísitölu neysluverðs milli mars og apríl, eru langt frá því að vera þær hæstu sem eiga eftir að sjást á þessu ári.

Ég hef leikið mér með nokkra möguleika og ef ekki kemur til verðhjöðnun á allra næstu vikum og mánuðum, þá mun 12 mánaðaverðbólgan mjög líklega fara að lágmarki upp í 14% síðsumars og talsverðar líkur eru á 17-18% verðbólgu.  Í fyrra tilfellinu er gert ráð fyrir að mánaðarleg hækkun vísitölu helmingist að jafnaði á milli mánaða fram að áramótum, en í því síðari að lækkun verðbólgu milli mánaða verði hægari en þó stöðug.  Ef skoðuð er þróunin þegar verðbólgan var síðast eitthvað í líkingu við það sem hún er núna (þ.e. árið 1988-89), þá má jafnvel gera ráð fyrir allt að 20% verðbólgu í vetrarbyrjun.  Nú er bara að vona að allir þessir útreikningar séu rangir og verðbólgudraugurinn hverfi á braut sem fyrst.

Athugasemd 2018:  Ég virtist vera sá eini, sem sá rétta þróun verðbólgu fyrir mér, þó svo að það hefði átt að vera heldur auðvelt!